Стоимость действующего бизнеса представляет собой объективный показатель функционирования предприятия и отражает текущую стоимость благ в будущем от его функционирования. Что позволяет рассчитать наиболее вероятную цену, по которой он может быть продан на открытом рынке. Вопрос, как оценить стоимость бизнеса, носит практический характер и имеет огромное значение для каждого предпринимателя на различных этапах функционирования фирмы .

Как осуществляется оценка бизнеса

Прежде всего, необходимо определить главную цель, которую имеет процесс расчета стоимости бизнеса. Здесь возможны два варианта.

Первый вариант - стоимость необходима для осуществления определенных правовых действий. То есть вам требуется получить официальное заключение в виде "Отчета об оценке", который будет подготовлен независимым оценщиком, имеющим лицензию на осуществление данной процедуры.

Второй вариант – оценка проводится для определения того, сколько в реальности составляет стоимость вашего бизнеса. Для этого вам уже не требуется "Отчет об оценке", согласно требованиям закона №135-ФЗ.

Эти варианты имеют принципиальное различие не в качестве работы, которую выполняет оценщик, а в отношении полученных результатов. Оценочная деятельность представляет собой лицензируемый вид деятельности. По этой причине к ней предъявляются определенные требования со стороны действующего законодательства. Выполнение этих требований в процессе составления Отчета об оценке, как правило, становится причиной повышения стоимости работы специалиста.

Если результаты работы оформляются не в виде официального Отчета, а как Заключение, в ходе переговоров происходит детальная разработка и согласование четко сформулированного задания на оценку. Согласно данному заданию оценщики будут выполнять лишь указанные вами процедуры, которые требуются для решения тех или иных вопросов.

Оценка бизнеса – процедура, при которой требуется рассчитать стоимость бизнеса как имущественного комплекса, который обеспечивает своему владельцу получение прибыли.

В ходе оценки учитывается стоимость всех активов компании: машин, недвижимости, оборудования, финансовых вложений, складских запасов, нематериальных активов. Также необходимо учесть прошлые и будущие доходы, возможные перспективы дальнейшего развития компании, конкурентную среду и состояние рынка в целом. На основании комплексного анализа осуществляется сравнение предприятия с компаниями-аналогами. После чего уже складывается информация о реальной стоимости бизнеса.

Методология

Чтобы рассчитать стоимость предприятия, используется три метода : затратный, доходный и сравнительный. На практике встречаются разные ситуации, и по каждому классу ситуаций используются свои рекомендованные методы и подходы.

Для адекватного выбора метода необходимо заранее классифицировать ситуации, определив тип сделки, особенности момента, на который осуществляется оценка и так далее.

Определенные виды предприятия оцениваются чаще всего на основании коммерческого потенциала. К примеру, для гостиницы источником дохода являются постояльцы. Этот источник в последствии сравнивается со стоимостью операционных расходов для определения доходности бизнеса. Подобный подход называют доходным . Данный метод основан на дисконтировании прибыли, полученной от сдачи имущества в аренду. В результаты оценки согласно данному методу включаются и стоимости земли, и стоимость здания.

Если бизнес не покупается и не продается, развитого рынка бизнеса в данном направлении не существует, к примеру, рассматривается больница или правительственное здание, то оценка может осуществляться на основе затратного метода , то есть будет учитывать стоимость строительства здания с учетом амортизации и стоимости износа.

Если существует рынок бизнеса, который подобен оцениваемому, может быть использован рыночный или сравнительный метод для определения рыночной цены предприятия . Этот метод основа на выборе сопоставимых объектов, которые уже были проданы на рынке.

В идеальных условиях все три используемых метода должны давать одну и ту же величину стоимости. Но на практике рынки являются несовершенными, производители могут работать неэффективно, а пользователи могут обладать несовершенной информацией.

Данные подходы предполагают использование различных методов оценки.

Доходный подход включает :

• метод дисконтирования денежного потока, ориентированный на оценку действующего бизнеса, который в дальнейшем будет функционировать. Он чаще используется для оценки молодых компаний, которые имеют перспективный продукт, но еще не успели заработать достаточный доход для капитализации.
• метод капитализации используется для тех предприятий, который в ходе капитализации накопили активы в предыдущие периоды.

Затратный подход включает :

• метод ликвидационной стоимости;
• метод чистых активов, применимый для тех случаев, если инвестор планирует значительно снизить объемы выпуска либо вообще закрыть предприятие.

Сравнительный подход включает :

• метод отраслевых коэффициентов, ориентированный на оценку действующий компаний, который и в послеотчетные периоды будут продолжать функционировать.
• метод сделок, применимый при тех случаях, когда планируется снижение объемов выпуска или закрытие предприятия.
• метод рынка капитала, также ориентированный на действующее предприятия.

Методы сравнительного подхода применимы только при выборе компании-аналога, которая должна относиться к тому же типу, как и оцениваемое предприятие. Ниже мы кратко рассмотрим использование основных методик расчетов стоимости бизнеса.

Краткая инструкция

Для расчета стоимости вашего дела в прогнозном периоде необходимо воспользоваться методом дисконтирования денежных потоков. Для приведения будущего дохода к настоящей стоимости используется ставка дисконтирования.

Тогда согласно прогнозу стоимость бизнеса рассчитывается по следующей формуле :

P = CFt/(1+I)^t,
где I – ставка дисконтирования, CFt обозначает денежный поток, а t – это номер периода, за который производится оценка.

При этом важно понимать, что и в постпрогнозный период ваше предприятие будет продолжать функционировать. В зависимости от дальнейших перспектив развития бизнеса возможны разные варианты от полного банкротства до быстрого роста. Для расчётов может быть использована модель Гордона, предполагающая стабильные темпы роста прибыли и продаж и равенство величины износа и капитальных вложений.

В этом случае используется следующая формула :
P = СF (t+1)/(I-g),
где CF (t+1) отражает денежный поток за первый год послепрогнозного периода, g – темпы роста потока, I – ставка дисконтирования.

Эта модель наиболее целесообразна при расчете показателей для бизнеса со значительной емкостью рынка сбыта, стабильными поставками материалов, сырья, а также со свободным доступом к денежным ресурсам и в целом благоприятной ситуации на рынке.

Если же прогнозируется банкротство предприятия и дальнейшая продажа имущества, тогда, чтобы рассчитать стоимость бизнеса, необходимо использовать следующую формулу :
P = (1-Lср) x (A-O) – Pликв,
где P ликв – расходы на ликвидацию предприятия, L ср – скидка за срочную ликвидацию, О – величина обязательств, А – стоимость активов компании с учетом переоценки.

Затраты включают расходы на страхование, налогообложение, оплату услуг оценщика, управленческие расходы, выплаты персоналу. Величина ликвидационной стоимости также зависит от места расположения компании, качества активов, общей ситуации на рынке и других факторов.

В ходе оценки отечественных предприятий огромное значение имеет дата осуществления оценки. Особенно большое значение привязки расчетов к дате имеет в условиях рынка, перенасыщенного собственностью, находящейся в предбанкротном состоянии, испытывающего нехватку инвестиционных ресурсов.

Российская экономика характеризуется превышением предложения активов над спросом. Такой дисбаланс оказывает влияние на стоимость предлагаемого для продажи имущества. Цена имущества на сбалансированном рынке не будет совпадать со стоимостью в условиях депрессии. Но инвесторов и владельцев бизнеса в первую очередь будет интересовать именно реальная стоимость на конкретном рынке в определенных условиях. А покупатели нацелены на снижение вероятности потери денежных средств, поэтому они требуют предоставления гарантий. В ходе оценки стоимости бизнеса требуется учитывать все факторы риска, в том числе банкротства и инфляции.

В условиях инфляции на первый взгляд для расчетов лучше всего использовать метод дисконтирования денежных потоков. Это верно только тогда, если темпы инфляции предсказуемы. Однако спрогнозировать поток дохода в условиях нестабильности на несколько лет вперед достаточно сложно.

Рынок продажи готового бизнеса в России растет год от года. Все больше людей хотят вложить деньги, пусть даже и небольшие, в реальное дело, попробовать себя в роли предпринимателя. И зачастую приобретение уже действующей компании оказывается оптимальным вариантом достижения этих целей. Но только в том случае, если подойти к вопросу продуманно и основательно.

Малейшее сопротивление продавца в предоставлении информации — сигнал опасности!

При покупке готового бизнеса, вне зависимости от его специфики, можно воспользоваться следующим алгоритмом действий.

Начать предпринимательскую деятельность (также, как и расширить уже существующую) можно двумя путями: создать новый бизнес или купить готовый. Оценив плюсы и минусы второго варианта, можно решить, подходит ли именно он, или лучше воспользоваться вариантом первым.

Плюсы готового бизнеса:

• История развития, хорошая или плохая, которая дает возможность его оценить.
• Наличие помещений и оборудования.
• Укомплектованный штат сотрудников.
• Налаженные связи и каналы сбыта.
• Готовый продукт (услуга), иногда — уже известная марка.
• Определенный спрос на товары (услуги), возможность прогнозировать его изменение.
• Детализированные финансовые и бухгалтерские отчеты.

Минусы готового бизнеса:

• Оборудование может оказаться изношенным, а технологические процессы — устаревшими.
• Аренда может быть не продлена.
• Штат сотрудников может оказаться низкоквалифицированным
• Контрагенты могут быть ненадежными, отношения с ними могли быть испорчены прежним владельцем.
• Впоследствии могут «всплыть» долговые обязательства (неуплаченные налоги, пени и таможенные пошлины или гарантийные обязательства).

ШАГ 2. Выберите тип бизнеса для покупки

Для этого необходимо ответить на несколько вопросов:

1. Есть ли какой-либо вид деятельности и бизнеса, о котором вы мечтали?

2. Какой тип бизнеса лучше всего соответствует вашим знаниям, навыкам и опыту прошлых лет?

3. Чем вы хотите заниматься: производством, оптом, розницей или оказанием услуг?

4. Интересует ли вас бизнес, связанный с импортом-экспортом?

4. Хотите ли вы привлекать к работе в готовом бизнесе свою семью?

Специалисты рекомендуют вначале сделать выбор между производством, розницей, оптом и услугами, затем решить вопрос с импортом-экспортом, а потом — определить конкретный продукт (услугу) или рынок внутри выбранного сектора.

ШАГ 3. Определитесь со средствами

Первым делом решите, сколько собственных средств вы можете выделить для совершения сделки. Затем определитесь, сколько денег вы можете и готовы взять взаймы (например, в банке).

Обратите внимание: возможность привлечения заемных средств для приобретения бизнеса зависит от наличия ликвидных основных средств и недвижимости. Если вы приобретаете бизнес, у которого есть в собственности такие активы, то в большинстве случаев 50% от общей стоимости бизнеса или инвестиционного проекта вы сможете взять в кредит. Ваши личные активы также могут служить залоговым обеспечением для кредита на покупку нового бизнеса.

ШАГ 4. Подберите подходящие по стоимости варианты

Предприниматели, желающие продать свой бизнес, размещают объявления в газетах бесплатных объявлений или в отделе строчных объявлений местных периодических изданий, в любых бизнес-изданиях или информационных бюллетенях, на специализированных интернет-сайтах. Еще один источник предложений — компании-брокеры, специализирующиеся на продаже готового бизнеса.

Обратите внимание: продавцы далеко не всегда «всенародно» заявляют о продаже своего бизнеса. Причина — в необходимости соблюдения строжайшего режима конфиденциальности, так как сообщение о продаже может вызвать волнение среди клиентов, сотрудников и поставщиков. И многие потенциальные продавцы предпочитают использовать сети личных контактов для поиска покупателей.

Поэтому необходимо также наводить справки в среде друзей, знакомых, предпринимателей, адвокатов, служащих банков, бухгалтеров, консультантов и коллег. Можно также опросить поставщиков или дистрибьюторов, работающих в том бизнесе, которым вы интересуетесь.

ШАГ 5. Выясните причины продажи выбранных компаний

Их у прежнего владельца может быть несколько:

• Смена места жительства. Отсутствие возможности непосредственного контроля и руководства процессом.
• Разногласия между собственниками. Не достигнута совместная договоренность о путях дальнейшего развития компании.
• Потеря интереса к бизнесу. По прошествии 6-8 лет деятельность может просто перестать приносить удовлетворение.
• Болезнь, достижение почтенного возраста. Ограниченность возможностей владельца по управлению бизнеса, а достойных преемников дела не имеется.
• Потребность в инвестициях в другой проект. Владелец нашел более выгодное и менее обременительное направление деятельности.
• Продажа непрофильных активов. Некоторые направления деятельности крупных предприятий или холдингов менее доходны или не вписываются в общую концепцию развития.

В принципе, все причины можно сгруппировать следующим образом:

• данный бизнес перестал приносить достаточную прибыль (в отрасли наблюдаются спад и снижение деловой активности; компания находится под угрозой банкротства; слабый менеджмент; фирма замешана в криминальных аферах и т.п.);
• владелец собирается заняться каким-либо другим бизнесом или диверсифицировать свою деятельность; намерен отойти от дел по личным мотивам; у него не хватает средств для развития компании.

Понятно, что покупка компании целесообразна только тогда, когда владелец фирмы руководствуется соображениями, входящими во вторую группу.

В принципе, на этом этапе из всех ранее выбранных вариантов остаются два-три подходящих.

В условиях российского рынка пока еще невозможно оценить стоимость компании, исходя из рыночной стоимости ее акций, так как на открытом фондовом рынке котируются акции только крупных предприятий. Поэтому при оценке малого и среднего бизнеса специалисты рекомендуют применять следующие подходы: доходный, рыночный и затратный.

Доходный подход

При таком подходе стоимость компании определяется величиной ожидаемого дохода. Этот метод предполагает, что покупатель не заплатит за бизнес сумму большую, чем текущая стоимость будущих доходов за интересующий его период. Применяя такой подход, покупатель просчитывает различные варианты развития бизнеса. Однако при таком подходе уровень риска часто определяется слишком субъективно. Данный метод оценки хорош, если доход компании положителен и устойчив.

Рыночный подход

Стоимость бизнеса оценивается путем сравнения продаж компаний сопоставимого размера в недавнее время. Основное условие применения такого подхода — сформировавшийся рынок. Стоимость оцениваемой компании (V1) определяется как произведение отношения рыночной цены компании-аналога (V2) и ее базового показателя (R2) на базовый показатель (R1) оцениваемой компании: V1=V2/R2×R1. В качестве базовых показателей обычно выступают: чистая прибыль, балансовая стоимость предприятия. При выборе сопоставляемых компаний руководствуются следующими требованиями: отрасль предприятий должна совпадать, количественные и качественные характеристики компании должны быть приблизительно равны.

Затратный подход

Стоимость бизнеса определяется суммой затрат ресурсов на его воспроизводство или замещение с учетом физического и морального износа. Этот подход наиболее эффективен, когда покупатель собирается сравнить затраты на приобретение бизнеса с затратами по созданию аналогичного предприятия.

Однозначного ответа, какой метод оценки применять, нет. В каждом случае подходы комбинируются в зависимости от специфики бизнеса.

Обратите внимание: на данном шаге имеет смысл обратиться к независимым консультантам, бизнес-брокерам или профессиональным оценщикам. Они зачастую играют жизненно важную роль. Ведь определение стоимости бизнеса — это процесс, требующий профессиональных знаний и опыта в различных областях права, математического анализа, экономики, бухгалтерского учета и аудита.

На этом этапе, как правило, остается один подходящий вариант.

ШАГ 7. Изучите выбранный бизнес детально

Если средства позволяют (и игра стоит свеч!), лучше всего опять-таки обратиться к профессионалам и заказать Legal Due Diligence («дью дилидженс») — всеобъемлющую проверку продавца на предмет «должной добросовестности». Как минимум, она позволит прояснить достоверность представленной правовой и финансовой информации, проверить правильность оформления документов и их соответствие действующему законодательству. Как максимум, «дью дилидженс» включает в себя проведение юридического и финансового аудита бухгалтерского и налогового учета, оценку соответствия топ-менеджеров занимаемым должностям, проведение инвентаризации имущества и т.д. до бесконечности.

Если сомнений не очень много, да и сумма сделки не так велика, можно попробовать заняться вышеописанной процедурой самостоятельно: задавайте как можно больше вопросов, требуйте отчетность, справляйтесь о номерах и моделях оборудования и датах их приобретения, наводите справки о деловой репутации, узнавайте о всех обязательствах приобретаемой компании и т.д.

Обратите внимание: малейшее сопротивление продавца в предоставлении интересующей вас информации — сигнал опасности!

Серьезными основаниями для беспокойства также являются:

1. Укороченные жесткие временные рамки для продажи бизнеса.

2. Отсутствует ключевая информация по объекту.

3. Получение даже существующей информации затруднено.

4. Нет ясной причины продажи или обоснования причины продажи не вызывают доверия.

5. Обнаружено, что хотя бы часть информации об объекте продавец исказил или неправильно интерпретировал.

ШАГ 8. Минимизируйте возможные риски

1. Наведите справки обо всем, что потенциально может причинить ущерб бизнесу.

2. Выясните состояние имущественного комплекса и особенности его месторасположения. Так удастся предотвратить проблемы, например, в связи с расторжением арендного договора.

3. Нужно опираться на факты и по возможности не верить на слово, каким бы благонадежным ни был продавец. Особенно это касается объемов прибыли и оборота фирмы, заявленных продавцом.

4. Предложите заключить гарантийное обязательство об отсутствии долгов, которые не проходят по бухгалтерии. Его подписывают все учредители и гендиректор. Юридическая защита покупателя заключается в том, что после подписания гарантийного обязательства они несут персональную ответственность за любые заимствования компании в течение последних трех лет. В случае возникновения негативных последствий у покупателя появляется возможность отправить кредиторов к их реальному должнику, либо, если дело дойдет до суда, подать регрессный иск о защите своих прав.

5. Также юристы рекомендуют составить подробный план передачи управленческих полномочий. Это особенно важно для сохранения отношений с клиентами, поставщиками, партнерами по прочим операциям и работниками приобретаемого предприятия. Ведь покупателю важно сохранить дееспособный бизнес.

6. В договоре с продавцом нужно указать, что новый владелец приобретает только те долги, связанные с деятельностью предприятия, которые указаны в договоре. А задолженности, связанные с предыдущей деятельностью предприятия, к новому владельцу не переходят. В договоре и приложениях к нему должен быть приведен детальный перечень всех задолженностей, включаемых в состав предприятия, с указанием кредиторов, характера, размера и сроков их требований.

ШАГ 9. Начинайте переговоры о покупке

Если все ваши сомнения разрешились в положительную сторону, делайте формальное предложение и переходите к переговорам.

Обратите внимание: продавцы предпочитают не иметь дела с несерьезными покупателями, поэтому не удивляйтесь, если вам предложат внести залог, подобно тому, как это делается во время проведения операций с недвижимостью.

Как правило, на переговорах обе стороны начинают с максимальных и минимальных предложений и постепенно смягчают свои условия. Поэтому вы должны заранее определить цену и условия, на которых вы согласны приобрести бизнес. Естественно, начните с более выгодных для себя условий. Будьте готовы к тому, что продавец встретит ваше первое предложение условиями, которые вы сочтете несправедливыми. Это — неизбежная часть торга. Если ваши намерения серьезны, работайте в направлении условий, которые вы согласны принять.

ШАГ 10. Приобретайте бизнес!

Справка

Рынок продажи готового бизнеса: итоги 2006 года

(www.1nz.ru/readarticle.php?article_id=1278)

Наиболее востребованными и предлагаемыми, как обычно, остаются кафе и небольшие рестораны в ценовом диапазоне 50-150 тыс.$; парикмахерские, салоны красоты (25-50 тыс.$); автосервисы (100-250 тыс.$).

Среди турагентств преобладают предложения 10-20 тыс.$, на которые спрос, как правило, очень незначительный. Достойными предложениями могут считаться туристические компании, обладающие не только турагентской, но и туроператорской лицензией, имеющие собственных представителей за рубежом и договора с отелями и гостиницами. Но цена такой компании уже будет от 30 тыс.$ и выше.

Наметились определенные предпочтения в приобретении бизнеса, связанного с оказанием нематериальных услуг: консалтинговые, аудиторские компании, образовательные учреждения. Инвесторы готовы вложить в такие компании, существующие более 5-7 лет и обладающие всеми необходимыми лицензиями и разрешениями, до 150 тыс.$. Стали предлагаться такие виды бизнесов, как модельные, концертные агентства. Больше появилось предложений по продаже рекламных и рекламно-производственных компаний.

В области медицины и фармакологии виден избыток предложений медицинских центров и стоматологических клиник и, напротив, спрос на аптеки и аптечные киоски, превышающий предложения.

В розничной торговле наблюдается значительное превышение предложения над спросом. Это характерно для небольших магазинчиков и павильонов в торговых центрах стоимостью 30-180 тыс.$.

Среди производственных предприятий пользуются популярностью заводы по производству кирпича, блоков, плитки. Покупатель может заплатить за такой бизнес до 1 млн $, но он должен быть уверенным, что сохранятся все старые связи и потребители. В то же время уменьшается спрос на такой вид бизнеса, как производство окон и дверей из ПВХ. Встречаются предложения по пищевому производству (колбасные, кондитерские цеха) стоимостью 400-700 тыс.$, но спрос на них невелик.

На современном этапе развития делового рынка и мировой экономики оценка нематериальных активов и интеллектуальной собственности стала не менее важной, чем материальных. Усилилась роль объективного анализа и точного определения стоимости бизнеса. Эта процедура просто необходима тем, кто планирует инвестиции, покупку или продажу предприятий. Независимая оценка стоимости компании в таких ситуациях становится важным инструментом управления, который даст возможность сделать правильный выбор, избежать многих рисков и получить максимальную прибыль. Даже не сможет полноценно функционировать и расширяться без качественной оценки на одном из этапов развития.

Что такое оценка стоимости бизнеса?

Оценка стоимости бизнеса – это процедура определения рыночной стоимости предприятия (с учетом материальных, нематериальных активов, финансового состояния, ожидаемой прибыли), которую проводят официальные органы или эксперты. Объектом оценки может стать любая собственность в совокупности с пакетом прав на нее. Значение термина «оценка бизнеса» немного другое. Оно подразумевает определение в денежном соотношении стоимости предприятия, которое включает в себя (кроме активов) его полезность и затраты, совершенные для ее получения.

Главная цель оценки заключается в установлении для клиента величины рыночной стоимости оцениваемых активов. Заказчик инициирует проведение оценки бизнеса, как правило, в случае продажи или покупки компании, долевого интереса, кредитования, финансирования проектов, повышения эффективности управления предприятием и т.д. Часто возникают ситуации, когда объединяются несколько причин.

Когда нужна оценка стоимости бизнеса?

Повышение стоимости бизнеса – один из важных показателей роста его доходности, понижение свидетельствует о необходимости изменений в системе управления и стратегии развития. В проведении объективной оценки может быть заинтересован как владелец предприятия, так и третья сторона.

Стоимость предприятия определяют при:

• оценке эффективности управления;
• акционировании;
• реорганизации;
• использовании ипотечного кредитования;
• налогообложении при наследовании, дарении;
• участии в деятельности фондового рынка;
• оценке выделяемых долей бизнеса при слиянии в виде консолидации и расширения;
• частичной или полной ликвидации;
• эмиссии новых акций и т.д.

Оценка бизнеса может понадобиться не только потенциальному инвестору или владельцу предприятия, но и другим участникам рынка, например страховым компаниям (для определения величины риска, подтверждения соблюдения договора о разделении риска между клиентом и страхователем), кредитным организациям (чтобы оценить платежеспособность, определить оптимальную сумму максимального кредита), а также государственным структурам, акционерам, поставщикам, производителям, посредникам. Конечный результат оценки может быть представлен в одном отчете в нескольких разделах или в двух разных документах. Оценку предприятия проводят в соответствии с поставленной целью, которую формулирует заказчик при составлении Договора и Задания на оценку. Они обязательно должны соответствовать ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», положениям «Национального Кодекса этики оценщиков Российской Федерации» и Федеральным стандартам оценки.

Способы оценки бизнеса

Перед вложением средств или приобретением бизнеса покупатель прежде всего оценивает его полезность для себя. Она должна соответствовать его индивидуальным потребностям в получении дохода. Именно последний показатель с учетом затрат и является основой рыночной стоимости, которую рассчитывает оценщик. Принципы, методы и подходы к ее определению выбирают исходя из специфики бизнеса как «товара»: инвестиционность (в него вкладывают деньги, ожидая в перспективе получение прибыли), системность (его можно продавать как систему или отдельные элементы), потребность (зависит от обстановки внутри производства и во внешней среде). Процесс оценки состоит из нескольких этапов, выполняемых специалистом-оценщиком для объективного определения стоимости бизнеса:

• заключение договора об оценке с заказчиком;
• определение характеристик объекта оценки;
• анализ рынка;
• выбор методов оценки, проведение расчетов;
• обобщение результатов, полученных в рамках каждого из подходов, определение итоговой величины стоимости объекта;
• составление и передача заказчику отчета.

На четвертом этапе оценщик выбирает один или несколько оптимальных подходов к оценке предприятия, которые будут максимально эффективны в конкретной ситуации. Способы оценки бизнеса универсальны, но их подбирают индивидуально в каждой ситуации.

Затратный

Этот подход подразумевает совокупность методов оценки стоимости объекта, которые нацелены на определение затрат, необходимых для восстановления, замещения предприятия с учетом издержек, износа оборудования и других факторов. Он позволяет отследить абсолютные изменения по бухгалтерскому балансу с его возможной корректировкой на дату оценки (по мнению независимого эксперта-оценщика) - используются данные о текущих рыночных ценах на рабочую силу, материалы и другие затраты.

Доходный

Доходный подход означает совокупность методов оценки стоимости объекта, которые базируются на определении величины ожидаемых доходов от бизнеса. В этом случае ключевым фактором, определяющим стоимость объекта, выступает доход. Чем он больше, тем выше его рыночная стоимость. Здесь эксперты применяют оценочный принцип ожидания, учитывая период получения потенциального дохода согласно плану, количество и степень рисков. Для анализа применяются коэффициенты капитализации, которые рассчитывают исходя из данных рынка. Этот способ оценки считают самым эффективным и удобным для определения стоимости бизнеса (только в некоторых случаях более точными оказываются сравнительный или затратный). Подход лучше использовать, если доходы предприятия стабильны.

Сравнительный

Сравнительный способ определения стоимости предприятия означает комплекс методов оценивания, которые основываются на сравнении объекта оценки с конкурирующими объектами (при схожести характеристик, наличии информации о ценах сделок). Специалисты считают, что именно он дает максимально точные результаты (конечно, при условии активной работы рынка похожих по параметрам объектов собственности). Для этого подхода используют рыночные данные по аналогичным объектам и метод рынка капитала, сделок и отраслевых коэффициентов (с элементами – сопоставительный анализ по эталонным показателям).

Важно: стоит отметить, что каждый подход дает возможность подчеркнуть и объективно проанализировать определенные характеристики объекта оценки, но все они взаимосвязаны.

Как оценить стоимость бизнеса?

Оценкой бизнеса и других объектов занимаются специализированные компании. Чтобы оценить стоимость предприятия, необходимо обратиться к специалистам, четко указать цель определения стоимости и подписать Договор. Согласно Постановлению Правительства РФ от декабря 2007 г. №60 процесс оценки должен проходить в несколько этапов:

1. Определение объекта (описание, права на него, дата и база оценки, ограничивающие условия).
2. Заключение договора о проведении оценки (определение и предварительный осмотр объекта, выбор типа, источников нужных данных, подбор персонала, разработка плана оценки, составление и заключение договора, оплата услуг).
3. Определение характеристик объекта (сбор и проверка данных, определение внешней и внутренней информации).
4. Анализ рынка (включает в себя анализ финансовых коэффициентов, отчетов, корректировку финансовой отчетности в целях оценки).
5. Выбор методов в рамках конкретного подхода (или нескольких), проведение необходимых расчетов.
6. Обобщение результатов, определение итоговой стоимости объекта.
7. Составление и передача заказчику отчета.

Выбор оценочной компании

Оценочная компания является организатором оценочного проекта, помогает оценщику в ведении его профессиональной деятельности, оказывает маркетинговую, финансовую и информационную поддержку. Она предоставляет услуги не только владельцам предприятий, но и юридическим лицам, финансовым учреждениям (чаще всего банкам), страховым компаниям и госструктурам. Услуги по оценке оплачивает, как правило, собственник имущества, но часто вторая сторона выдвигает определенные требования касательно компании-оценщика. Выбирая оценочную компанию, необходимо собрать о ней максимум объективной информации и убедиться в ее компетентности и профессионализме. Особенное внимание стоит обратить на следующие факторы:

• срок работы на рынке;
• отзывы клиентов;
• деловая репутация;
• позиция в рейтингах независимых специализированных агентств и изданий (но важно обращать внимание на критерии рейтинга, он должен формироваться из обобщенных показателей; можно воспользоваться данными, например, ресурса banki.ru, которые отображают степень удовлетворенности клиентов услугами разных банков, и просмотреть, с какими оценочными компаниями они сотрудничают);
• документы (Свидетельство о государственной регистрации юридического лица, копии или сканы учредительных документов и т.д.);
• награды, свидетельства, дипломы;
• сумма страхования ответственности (чем она выше – тем безопаснее для заказчика).

Оценочная компания должна проявить себя как организация, которая дает верные результаты и предлагает услуги объективных экспертов, не мотивированных третьей стороной.

Подача необходимых бумаг

Для старта процесса оценки владелец бизнеса должен предоставить пакет документов. Его позиции зависят от цели проведения, формы собственности и критериев формирования оценки. Многие оценочные компании запустили сайты, где можно подать заявку онлайн или по телефону (но представить документы необходимо только лично). Базовый пакет включает в себя следующие бумаги:

1. Свидетельство регистрации или Устав.
2. Для акционерных обществ – отчеты об итогах выпуска ценных бумаг, выписка из реестра акционеров.
3. Документы, отображающие организационную структуру и виды деятельности объекта.
4. Бухгалтерская отчетность за последние 3-5 лет, иногда дополнительно нужно пояснение по некоторым статьям баланса.
5. Копии патентов, лицензий.
6. При необходимости – документы, подтверждающие право собственности на недвижимость.

Совет : важно учитывать, что у каждой оценочной компании своя методология работы. Иногда кроме базового набора документов от заказчика требуют дополнительные бумаги, например план развития на ближайшие несколько лет, составление проекта инвестиций, заключение аудитора, пояснительную записку от владельца с описанием компании и указанием численности штата.

Согласование модели оценки

Динамичная экономическая ситуация в стране и мире становится причиной того, что для каждой оценки необходимо разрабатывать индивидуальную модель. Исследование одного и того же объекта редко повторяют, но и в данном случае воспроизвести такую же оценку невозможно. В качестве базы оценщики используют общепринятые модели. Их выбор обязательно согласовывают с клиентом исходя из целей и заданий проекта. Оптимальная модель должна учитывать не только финансовый аспект, но и помочь в оценке уровня корпоративного управления, иметь потенциал и выступать как самостоятельный метод оценки стоимости бизнеса.

Базовые модели оценки стоимости бизнеса:

1. Экономической добавленной стоимости (Economic value added - EVA).
2. Рыночной добавленной стоимости (Market value added - MVA).
3. Добавленной стоимости собственного капитала (Shareholder value added - SVA).
4. Полной доходности акционерного капитала (Total shareholder return - TSR).
5. Добавленного потока денежных средств (Сash value added - CVA).

Получение отчета с результатами

Оценка бизнеса - пример

Отчет об оценке бизнеса могут подать как в текстовом формате, так и в форме таблиц или с их активным использованием. Для примера рассмотрим оценку предприятия методом чистой стоимости активов (затратный подход). Его чаще всего применяют, если предприятие имеет значимые материальные активы (или их очень мало), процент от общих затрат в себестоимость продукта или услуги незначителен, в последние годы денежный поток подвергался значительным колебаниям и если у предприятия нет полностью амортизированных активов, которые в настоящее время приносят доход.

Рассмотрим пример на основании таблицы:

Сохраните статью в 2 клика:

Оценка бизнеса необходима не только для проведения сделок купли-продажи, расчета залоговой стоимости, но и в других целях, например для определения эффективности управления. В ходе выполнения поставленного задания эксперт учитывает, кроме затрат на создание предприятия, рыночные факторы, которые могут повлиять на стоимость, а также использует технологический, организационный и финансовый анализы. Оценочная деятельность представляет собой важнейшую часть любого развитого государства, ведь результаты оценки стоимости становятся основой для принятия важных экономических и управленческих решений в частном и государственном секторе.

Вконтакте

Оценка справедливой стоимости акций или их внутренней стоимости — непростая задача, однако любому инвестору полезно уметь это делать, чтобы определить целесообразность инвестиций. Финансовые мультипликаторы, такие как Debt/Equity, P/E и прочие дают возможность оценить общую стоимость акций по сравнению с другими компаниями на рынке.

Но что делать, если нужно определить абсолютную стоимость компании? Для решения этой задачи вам поможет финансовое моделирование, и, в частности, популярная модель дисконтированных денежных потоков (Discounted Cash Flow, DCF).

Предупреждаем: эта статья может потребовать достаточно много времени для прочтения и осмысления. Если у вас сейчас есть всего лишь 2-3 минуты свободного времени, то этого будет недостаточно. В таком случае просто перенесите ссылку в избранное и прочитайте материал позже.

Свободный денежный поток (FCF) используется для расчета экономической эффективности вложения, поэтому в процессе принятия решения инвесторы и кредиторы уделяют основное внимание именно этому показателю. Размер свободного денежного потока определяет, какого размера дивидендные выплаты получат держатели ценных бумаг, сможет ли компания своевременно исполнять долговые обязательства, направлять деньги на выкуп акций.

У компании может быть положительная чистая прибыль, но отрицательный денежный поток, что подрывает эффективность бизнеса, то есть, по сути, компания не приносит денег. Таким образом, показатель FCF зачастую является более полезным и информативным, чем чистая прибыль компании.

Модель DCF как раз помогает оценить текущую стоимость проекта, компании или актива исходя из принципа, что эта стоимость основана на способности генерировать денежные потоки. Для этого cash flow дисконтируют, то есть размер будущих денежных потоков приводят к их справедливой величине в настоящем с использованием ставки дисконтирования, которая является ничем иным как требуемой доходностью или ценой капитала.

Стоит отметить, что оценка может быть произведена как с точки зрения стоимости всей фирмы, с учетом как собственного, так и заемного капитала, и с учетом стоимости только собственного капитала. В первом случае используется денежный поток фирмы (FCFF), а во втором — денежный поток на собственный капитал (FCFE). В финансовом моделировании, в частности в DCF модели, чаще всего используется FCFF, а именно UFCF (Unlevered Free Cash Flow) или свободный денежный поток компании до вычета финансовых обязательств.

В связи с этим, в качестве ставки дисконтирования мы возьмем показатель WACC (Weighted Average Cost of Capital) — средневзвешенная стоимость капитала. WACC компании учитывает и стоимость акционерного капитала фирмы, и стоимость её долговых обязательств. То, как оценить эти два показателя, а также их долю в структуре капитала компании, мы разберем в практической части.

Стоит также учитывать то, что ставка дисконтирования может меняться во времени. Однако для целей нашего анализа мы возьмем постоянный WACC.

Для расчета справедливой стоимости акций мы будем применять двухпериодную модель DCF, которая включает в себя промежуточные денежные потоки в прогнозном периоде и денежные потоки в постпрогнозный период, в котором предполагается, что компания вышла на постоянные темпы роста. Во втором случае рассчитывается терминальная стоимость компании (Terminal Value, TV). Этот показатель очень важен, так как он представляет собой существенную долю общей стоимости оцениваемой компании, в чем мы потом убедимся.

Итак, мы разобрали основные понятия, связанные с моделью DCF. Перейдем к практической части.

Для получения оценки DCF требуются следующие шаги:

1. Расчет текущей стоимости предприятия.

2. Расчет ставки дисконтирования.

3. Прогнозирование FCF (UFCF) и дисконтирование.

4. Вычисление терминальной стоимости (TV).

5. Расчет справедливой стоимости предприятия (EV).

6. Расчет справедливой стоимости акции.

7. Построение таблицы чувствительности и проверка результатов.

Для анализа мы возьмем российскую публичную компанию Северсталь, финансовая отчетность которой представлена в долларах по стандарту МСФО.

Для расчета свободного денежного потока понадобится три отчета: отчет о прибылях и убытках, баланс и отчет о движении денежных средств. Для анализа будем использовать пятилетний временной горизонт.

Расчет текущей стоимости предприятия

Стоимость предприятия (Enterprise Value, EV) — это, по сути, сумма рыночной стоимости капитала (рыночная капитализация), неконтролирующей доли (Minority interest, Non-controlling Interest) и рыночной стоимости долга компании, за вычетом любых денежных средств и их эквивалентов.

Рыночная капитализация компании рассчитывается путем умножения цены акций (Price) на количество акций, находящихся в обращении (Shares outstanding). Чистый долг (Net Debt) — это общий долг (именно финансовый долг: долгосрочная задолженность, долг, подлежащий выплате в течение года, финансовый лизинг) за вычетом денежных средств и эквивалентов.

В итоге мы получили следующее:

Для удобства представления будем выделять харды, то есть вводимые нами данные, синим, а формулы — черным. Данные по неконтролирующим долям, долгу и денежным средствам ищем в балансе.

Расчет ставки дисконтирования

Следующим этапом мы рассчитаем ставку дисконтирования WACC.

Рассмотрим формирование элементов для WACC.

Доля собственного и заемного капитала

Расчет доли собственного капитала довольно прост. Формула выглядит следующим образом: Market Cap/(Market Cap+Total Debt). По нашим расчетам, получилось, что доля акционерного капитала составила 85,7%. Таким образом, доля заемного составляет 100%-85,7%=14,3%.

Стоимость акционерного капитала

Для расчета требуемой доходности инвестирования в акционерный капитал будет использоваться модели ценообразования финансовых активов (Capital Asset Pricing Model — CAPM).

Cost of Equity (CAPM): Rf+ Beta* (Rm — Rf) + Country premium = Rf+ Beta*ERP + Country premium

Начнем с безрисковой ставки. В качестве нее была взята ставка по 5-летним гособлигациям США.

Премию за риск инвестирования в акционерный капитал (Equity risk premium, ERP) можно рассчитать самому, если есть ожидания по доходности российского рынка. Но мы возьмем данные по ERP Duff&Phelps, ведущей независимой фирмы в сфере финансового консалтинга и инвестиционно-банковской деятельности, оценками которой пользуются многие аналитики. По сути, ERP это премия за риск, которую получает инвестор, вкладывающий средства в акции, а не безрисковый актив. ERP составляет 5%.

В качестве бета-коэффициента использовались значения отраслевых бета-коэффициентов по развивающимся рынкам капитала Асвата Дамодарана, известного профессора финансового дела в Stern School Business при Нью-Йоркском университете. Таким образом, безрычаговая бета равна 0,90.

Для учета специфики анализируемой компании стоит произвести корректировку отраслевого бета-коэффициента на значение финансового рычага. Для этого мы используем формулу Хамады:

Таким образом, получаем, что рычаговая бета равна 1,02.

Рассчитываем стоимость акционерного капитала: Cost of Equity=2,7%+1,02*5%+2,88%=10,8%.

Стоимость заемного капитала

Есть несколько способов расчета стоимости заемного капитала. Самый верный способ заключается в том, чтобы взять каждый кредит, который есть у компании (в том числе выпущенные бонды), и просуммировать доходности к погашению каждого бонда и проценты по кредиту, взвешивая доли в общем долге.

Мы же в нашем примере не будем углубляться в структуру долга Северстали, а пойдем по простому пути: возьмем размер процентных платежей и поделим на общий долг компании. Получаем, что стоимость заемного капитала составляет Interest Expenses/Total Debt=151/2093=7,2%

Тогда средневзвешенная стоимость капитала, то есть WACC, равна 10,1%, при том, что налоговую ставку мы возьмем равной налоговому платежу за 2017 год, поделенному на доналоговую прибыль (EBT) — 23,2%.

Прогнозирование денежных потоков

Формула свободных денежных потоков выглядит следующим образом:

UFCF = EBIT (Прибыль до уплаты процентов и налогов) -Taxes (Налоги) + Depreciation & Amortization (Амортизация) — Capital Expenditures (Капитальные расходы) +/- Change in non-cash working capital (Изменение оборотного капитала)

Будем действовать поэтапно. Сначала нам нужно спрогнозировать выручку, для чего есть несколько подходов, которые в широком смысле подразделяются на две основные категории: основанные на темпах роста и на драйверах.

Прогноз на основе темпов роста проще и имеет смысл для стабильного и более зрелого бизнеса. Он построен на предположении об устойчивом развитии компании в будущем. Для многих DCF моделей этого будет достаточно.

Второй способ подразумевает прогнозирование всех финансовых показателей, необходимых для расчета свободного денежного потока, таких как цена, объем, доля на рынке, количество клиентов, внешние факторы и прочие. Этот способ является более подробным и сложным, однако и более правильным. Частью такого прогноза часто становится регрессионный анализ для определения взаимосвязи между базовыми драйверами и ростом выручки.

Северсталь — это зрелый бизнес, поэтому для целей нашего анализа мы упрости задачу и выберем первый метод. К тому же второй подход является индивидуальным. Для каждой компании нужно выбирать свои ключевые факторы влияния на финансовые результаты, так что формализовать его под один стандарт не получится.

Рассчитаем темпы роста выручки с 2010 года, маржу валовой прибыли и EBITDA. Далее берем среднее по этим значениям.

Прогнозируем выручку исходя из того, что она будет меняться со средним темпом (1,4%). К слову, согласно прогнозу Reuters, в 2018 и 2019 годах выручка компании будет снижаться на 1% и 2% соответственно, и лишь потом ожидаются положительные темпы роста. Таким образом, в нашей модели немного более оптимистичные прогнозы.

Показатели EBITDA и валовая прибыль мы будем рассчитывать, опираясь на среднюю маржу. Получаем следующее:

В расчете FCF нам требуется показатель EBIT, который рассчитывается, как:

EBIT = EBITDA — Depreciation&Amortization

Прогноз по EBITDA у нас уже есть, осталось спрогнозировать амортизацию. Средний показатель амортизация/выручка за последние 7 лет составил 5,7%, исходя из этого находим ожидаемую амортизацию. В конце рассчитываем EBIT.

Налоги считаем исходя из доналоговой прибыли: Taxes = Tax Rate*EBT = Tax Rate*(EBIT — Interest Expense) . Процентные расходы в прогнозный период мы возьмем постоянными, на уровне 2017 года ($151 млн) — это упрощение, к которому не всегда стоит прибегать, так как долговой профиль эмитентов бывает разным.

Налоговую ставку мы уже ранее указывали. Посчитаем налоги:

Капитальные расходы или CapEx находим в отчете о движении денежных средств. Прогнозируем, исходя из средней доли в выручке.

Между тем, Северсталь уже подтвердила план капзатрат на 2018-2019 годы на уровне более $800 млн и $700 млн соответственно, что выше объема инвестиций в последние годы ввиду строительства доменной печи и коксовой батареи. В 2018 и 2019 годах мы возьмем CapEx равным этим значениям. Таким образом, показатель FCF может быть под давлением. Менеджмент же рассматривает возможность выплат более 100% от свободного денежного потока, что сгладит негатив от роста капзатрат для акционеров.

Изменение оборотного капитала (Net working capital, NWC) рассчитывается по следующей формуле:

Change NWC = Change (Inventory + Accounts Receivable + Prepaid Expenses + Other Current Assets — Accounts Payable — Accrued Expenses — Other Current Liabilities)

Другими словами, увеличение запасов и дебиторской задолженности уменьшает денежный поток, а увеличение кредиторской задолженности, наоборот, увеличивает.

Нужно сделать исторический анализ активов и обязательств. Когда считаем значения по оборотному капиталу, мы берем либо выручку, либо себестоимость. Поэтому для начала нам потребуется зафиксировать нашу выручку (Revenue) и себестоимость (Cost of Goods Sold, COGS).

Рассчитываем, какой процент от выручки приходится на дебиторскую задолженности (Accounts Receivable), запасы (Inventory), расходы будущих периодов (Prepaid expenses) и прочие текущие активы (Other current assets), так как эти показатели формируют выручку. Например, когда продаем запасы, они уменьшаются и это влияет на выручку.

Теперь переходим к операционным обязательствам: кредиторская задолженность (Accounts Payable), накопленные обязательства (Accrued Expenses) и прочие текущие обязательства (Other current liabilities). При этом кредиторскую задолженность и накопленные обязательства мы привязываем к себестоимости.

Прогнозируем операционные активы и обязательства исходя из средних показателей, которые мы получили.

Далее рассчитываем изменение операционных активов и операционных обязательств в историческом и прогнозном периодах. Исходя из этого по формуле, представленной выше, рассчитываем изменение оборотного капитала.

Рассчитываем UFCF по формуле.

Справедливая стоимость компании

Далее нам нужно определить стоимость компании в прогнозный период, то есть продисконтировать полученные денежные потоки. В Excel есть простая функция для этого: ЧПС. Наша приведенная стоимость составила $4 052,7 млн.

Теперь определим терминальную стоимость компании, то есть ее стоимость в постпрогнозный период. Как мы уже отметили, она является очень важной частью анализа, так как составляет более 50% справедливой стоимости предприятия. Существует два основных способа оценки терминальной стоимости. Либо используется модель Гордона, либо метод мультипликаторов. Мы возьмем второй способ, используя EV/EBITDA (EBITDA за последний год), который для Северстали равен 6,3x.

Мы используем мультипликатор к параметру EBITDA последнего года прогнозного периода и дисконтируем, то есть делим на (1+WACC)^5. Терминальная стоимость компании составила $8 578,5 млн (более 60% справедливой стоимости предприятия).

Итого, так как стоимость предприятия рассчитывается суммированием стоимости в прогнозном периоде и терминальной стоимости, получаем, что наша компания должна стоить $12631 млн ($4 052,7+$8 578,5).

Очистив от чистого долга и неконтролирующих долей, мы получим справедливую стоимость акционерного капитала — $11 566 млн. Разделив на количество акций, получаем справедливую стоимость акции в размере $13,8. То есть, согласно построенной модели, цена бумаг Северстали в моменте завышена на 13%.

Однако мы знаем, что наша стоимость будет меняться в зависимости от ставки дисконтирования и мультипликатора EV/EBITDA. Полезно построить таблицы чувствительности, и посмотреть то, как будет меняться стоимость компании в зависимости от уменьшения или увеличения этих параметров.

Исходя из этих данных мы видим, что при росте мультипликатора и уменьшении стоимости капитала, потенциальная просадка становится меньше. Но все же, согласно нашей модели, акции Северстали не выглядят привлекательными для покупки по текущим уровням. Однако стоит учесть, что мы строили упрощенную модель и не учитывали драйверы роста, например, роста цен на продукцию, дивидендную доходность, существенно превышающую среднерыночный уровень, внешние факторы и прочее. Для представления же общей картины по оценке компании, эта модель хорошо подходит.

Итак, разберем плюсы и минусы модели дисконтированных денежных потоков.

Основными достоинствами модели являются:

Дает подробный анализ компании

Не требует сопоставления с другими компаниями отрасли

Определяет «внутреннюю» сторону бизнеса, которая связана с денежными потоками, важными для инвестора

Гибкая модель, позволяет строить прогнозные сценарии и анализировать чувствительность к изменению параметров

Среди недостатков можно отметить:

Требуется большое количество допущений и прогнозов на оценочных суждениях

Довольно сложная для построения и оценки параметров, например, ставки дисконтирования

Высокий уровень детализации расчетов может привести к чрезмерной уверенности инвестора и потенциальной потери прибыли

Таким образом, модель дисконтированных денежных потоков, хоть довольно сложна и опирается на оценочные суждения и прогнозы, но все же чрезвычайно полезна для инвестора. Она помогает глубже погрузиться в бизнес, понять различные детали и аспекты в деятельности компании, а также может дать представление о внутренней стоимости компании с опорой на то, сколько денежного потока она может сгенерировать в будущем, а значит, принести прибыли инвесторам.

Если возникает вопрос о том, откуда тот или иной инвестдом взял долгосрочный таргет (цель) по цене какой-либо акции, то DCF модель — это как раз один из элементов оценки бизнеса. Аналитики проделывают примерно такую же работу, которая описана в этой статье, но чаще всего с еще более глубоким анализом и выставлением различных весов отдельным ключевым факторам для эмитента в рамках финансового моделирования.

В данном материале мы лишь описали наглядный пример подхода к определению фундаментальной стоимости актива по одной из популярных моделей. В действительности же необходимо учитывать не только оценку компании по DCF, но и ряд других корпоративных событий, оценивая степень их влияния на будущую стоимость ценных бумаг.

Точная оценка непубличной компании, чьи акции не торгуются на фондовой бирже, — всегда нетривиальный вопрос. Каждое заинтересованное в сделке лицо может применять свои методы оценки и спорить с другими, отстаивая правильность собственных вычислений. Универсального рецепта здесь нет.

Современные методы оценки компаний, надо признаться, недалеко ушли от классических книжных истин, прописанных Мейсоном и Харрисоном. Бизнес-ангелы, частные инвесторы, венчурные фонды и предприниматели по-прежнему используют для оценки бизнеса коэффициенты и мультипликаторы, дисконтированные денежные потоки и чистые активы. Но какой метод подходит вам?

Общие положения

Оценка стоимости компании предполагает ряд допущений, в частности, реальный объем рынка (особенно тяжело «оцифровать» молодые, формирующиеся отрасли), а также финансовый прогноз. Нередко бизнес-планы предпринимателя могут не совпадать с видением инвестора.

Еще один субъективный показатель — это требуемая инвестором степень доходности, покрывающая все его риски. Чем раньше инвестор «заходит» в компанию, тем большую доходность он требует. На самой ранней стадии развития только одна компания из десяти проинвестированных оказывается прибыльной, отмечает Константин Фокин, президент Национальной ассоциации бизнес-ангелов. «Я плотно работаю с компаниями, потому что хочу, чтобы доходность моего портфеля была ваше средней, я рассчитываю, что две компании из десяти портфельных смогут быть успешными»,- рассказывает о реалиях высоко рискового инвестирования бизнес-ангел Александр Бородич.

При оценке рынка и компаний предприниматели опираются на уже прошедшие аналогичные сделки, которые позволят им и получить примерный мультипликатор, и понять объем рынка. Окончательное решение о стоимости инвестор принимает, опираясь не только на данные похожих сделок, но и на собственную интуицию и результаты «торгов» с предпринимателем.

На самой ранней стадии развития компании инвестор особое внимание уделяет анализу и другим показателям компании: команде, потенциальному спросу на технологию, системным рискам, связанным с общим экономическим и политическим фоном, а также возможным барьерам для входа на рынок конкурентов.

На стадии идеи очень сложно дать даже примерную оценку будущей компании — это уравнение с множеством переменных.

Но инвестора такой ответ вряд ли устроит. «Бизнес-ангелы вкладывают деньги в бизнесы, финансированием научно-исследовательских проектов они не занимаются»,- констатирует Игорь Пантелеев, исполнительный директор Национального содружества бизнес-ангелов. Чаще всего частные инвесторы отказывают стартапам как раз по причине отсутствия у молодой компании продаж.

Метод дисконтированных денежных потоков

Подходит : для быстрорастущих стартапов, находящихся на начальных стадиях развития, с малым доходом или вообще без него.

Не применяется : к техническим компаниям.

Основание оценки : стоимость компании определяется из суммы свободного денежного потока будущих периодов. Величина потока дисконтируется с учетом рисков будущих лет. Ставка дисконтирования определяется исходя из средневзвешенной стоимости капитала.

Минусы : завышенная оценка реальной стоимости компании, неточные допущения (выручка компании в будущие периоды, темпы роста продаж, риски, ставка дисконтирования).

Метод мультипликаторов и коэффициентов

Подходит : для солидных и прибыльных компаний со скромными активами.

Основание оценки : сравнение с котирующими на бирже компаниями с аналогичной операционной и финансовой структурой. Оценка стоимости основывается на нескольких показателях: оборот, EBITDA, EBIT, годовой прирост. Во внимание принимаются сделки с похожими компаниями, которые были проданы стратегическим или финансовым инвесторам. Большое значение в этом методе играет соотношение рыночной цены акции компании и ее чистой прибыли в расчет на акцию. В оценке определяется потенциал развития компании или отрасли в целом, в итоге инвестор или предприниматель оценивает стратегическую стоимость компании.

Минусы : сложности в поиске подходящего аналога, закрытость аналогичных сделок, сложный процесс сбора данных.

Метод чистых активов

Подходит : для крупных компаний с весомыми базовыми активами.

Не подходит : для сектора малых и средних предприятий.

Основания для оценки : балансовые показатели компании. Важный плюс данного метода — возможность качественно проверить полученную стоимость бизнеса исходя из его официальных бухгалтерских документов.

Минусы : сложно оценить интеллектуальную собственность.

Другие методы оценки стоимости компаний

Правило третей Люциуса Кэри : компания делится на три части между инвестором, учредителем/директором и руководством.

Правило компетенций : оценка доли каждой стороны проходит по профессиональным навыкам и компетенциям участников компании.

Коэффициент жадности : сумму инвестиций, умноженную на долю директора бизнеса, делят на инвестиции самого директора, умноженные на долю инвестора. Если полученный коэффициент от 5 до 8, оценка компании адекватна, если больше 10 — предприниматель жадничает и отдает инвесторам слишком маленькую долю.

Реальный опыт

Сергей Топоров, старший менеджер по инвестициям фонда LETA Capital:

Мы используем разные методы оценки — начиная от дисконтированных денежных потоков и заканчивая методом сравнения проектов по метрикам и прогнозирования будущей стоимости компании. На нашей стадии инвестирования наиболее применимо, конечно, прогнозирование будущей стоимости с дисконтированием на текущий момент.

Самый эффективный метод оценки — это метод переговоров. Мы понимаем минимальную, комфортную и максимальную для нас оценку проекта. Далее общаемся с проектом и соотносим эту оценку с ожиданиями основателей. Та цифра, на которой остановились, и есть реальная стоимость проекта сегодня.

Маргарита Власенко, куратор проектов ИТ-парка г. Набережные Челны:

Мы используем доходный метод при оценке стоимости ИТ-проектов. В российских реалиях сравнительный метод использовать крайне затруднительно. Сложно найти аналогичные бизнесы и практически невозможно получить доступ к реальным цифрам. Отрицательная сторона затратного метода заключается в том, что он не учитывает стоимость интеллектуальной собственности, «горящие глаза» команды и прочие нематериальные ценности. А ведь на начальном этапе именно от них зависит дальнейший успех проекта. На практике доходный метод дает самые достоверные данные по стартапу. Но здесь тоже нужно понимать, что ни один из подходов не дает объективную оценку, если мы говорим о начинающем бизнесе в ИТ. По стартапам невозможно делать долгосрочные прогнозы, так как иногда проекты терпят серьезные изменения в своих бизнес-процессах в первый год существования.

Данила Некрылов, аналитик фонда Bright Capital:

Традиционные подходы к оценке компаний (сравнительный, затратный, доходный) для определения прединвестиционной стоимости (pre-money valuation) венчурного проекта практически не используются. Связано это с высокой степенью неопределенности касательно будущих денежных потоков проекта, часто отсутствием компаний-аналогов в России и в мире. А оценка проекта по его ликвидационной стоимости часто приводит к такой цифре, что продолжать проект для основателя не имеет в дальнейшем никакого смысла.

В венчурном бизнесе оценка стоимости проекта — это результат переговоров основателя компании с инвесторами. Часто венчурный фонд делает оценку проекта на основании своего предыдущего опыта инвестирования в проекты той же стадии развития.

Если, предположим, в одном венчурном проекте за $1 млн инвестор получил 30%, а вы за точно такую же сумму можете предположить ему только 10%, то у инвестора возникнет много вопросов, чем ваш проект лучше аналога.

Также в качестве определения диапазона оценки проекта используется следующая схема:

• Венчурным фондом определяется «комфортная» для него доля в инвестиционном проекте, обычно она лежит в диапазоне 15-45% и зависит от стадии проекта и наличия других инвесторов. Контроль фонды, как правило, не интересует.
• Соответственно, если инвестор за требуемый проектом объем инвестиций не получит свою комфортную долю в проекте, это послужит началом долгих переговоров. Переменных в данной модели две — это размер инвестиций и прединвестиционная оценка проекта самими основателями.

При подготовке статьи использовались материалы образовательной программы для профессиональных частных инвесторов Ready for Equity