В общих чертах, основная идея концепции управления экономической добавленной стоимостью компании заключается в том, что, управление должно быть нацелено на обеспечение роста рыночной стоимости предприятия и ее акций. Т.е. все устремления компании, аналитические методы и приемы менеджмента должны быть направлены к одной общей цели: помочь компании максимизировать свою стоимость, строя процесс принятия управленческих решений на ключевых факторах стоимости. В силу огромной практической значимости, вопросы в рамках концепции управления стоимостью получили широкое отражение в научных и практических исследованиях.

Большой вклад в популяризацию данного подхода к управлению внесли сотрудники консалтинговой компании McKinsey . Книга партнеров компании Тома Коупленда (Tom Copeland) , Тима Коллера (Tim Koller) и Джека Мурина (Jack Murrin) «Стоимость компаний: оценка и управление » стала бестселлером деловой литературы во многих странах мира, в т. ч. и в России. Также можно говорить о формировании ряда школ, представленных разными консалтинговыми компаниями (Stern Stewart&Co, Marakon Associates, McKinsey&Co, PriceWaterhouseCoopers, L.E.K. Consulting, HOLT Value Associates и др.), пропагандирующими свои собственные системы управления стоимостью.

Значительный вклад в развитие идеи концепции управления EVA был внесен Беннетом Стюартом (G. Bennett Stewart) . Результатом исследований явилась книга «The quest for value: a guide for senior managers », опубликованная издательством Harper Business в 1990 году. Книга явилась результатом деятельности консалтинговой компания Stern Stewart & Co, основанной Стюартом в 80-х гг., имеющей зарегистрированную торговую марка EVA (Economic Value Added ). Остановимся более подробно на анализе данной концепции.

Система показателей, характеризующих деятельность компании в рамках концепции управления EVA , постоянно обновляется. По мере внедрения современных информационных технологий, появления новых идей показатели становятся все более объективными и сложными (рисунок №1).

Рисунок 1. Дерево показателей, используемых в рамках управления стоимости компании

Метод оценки и управления стоимостью EVA (Economic Value Added) базируется на концепции остаточного дохода, предложенной Альфредом Маршаллом, которая в силу актуализации со стороны инвесторов вопросов, связанных с максимизацией дохода для акционеров, получила широкое распространение.

ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве РФ (ФИНАКАДЕМИЯ)

Кафедра «Оценка и управление собственностью»

Реферат на тему:

«Экономическая добавленная стоимость

( EVA )»

Выполнила: студентка группы ФМ 4-2

Калабашкина Е.

Научный руководитель: Тулина Ю.С.

Москва

Введение

В 1970-х - 1980-х годах в компаниях развитых стран встал вопрос о выработке нового механизма финансового управления. Это объяснялось тем, что существующие до этого времени методы оценки деятельности фирмы уже не могли удовлетворять растущим требованиям менеджеров, поскольку не позволяли оценивать деятельность компании в долгосрочном периоде. Кроме этого, инвесторы стали требовать от руководства компаний постоянного увеличения стоимости фирмы – показателя, отражающего уровень благосостояния акционеров.

Концепция экономической добавленной стоимости (EVA™) , разработанная в США в 80-х годах прошлого века, решала поставленные проблемы. Базирующийся на принципе экономической прибыли показатель EVA, мог использоваться для определения стоимости, а также для характеристики долгосрочной деятельности компании.

Данная концепция довольно быстро стала применяться ведущими американскими компаниями, такими, как Coca-Cola, GeneralElectric. Вскоре их опыт стали перенимать фирмы (в том числе небольшие) и в других странах .

Россия в настоящее время имеет возможность заимствовать наиболее прогрессивные зарубежные технологии и методы ведения бизнеса, что всегда дает «догоняющей» стране преимущества перед «обгоняющей». В связи с этим отечественным компаниям важно сразу внедрять и использовать передовые механизмы управления. Использование концепции экономической добавленной стоимости, являющейся одной из передовых концепций финансового управления, позволит отечественными фирмам повысить эффективность деятельности и сократить отставание от зарубежных конкурентов.

Несмотря на положительный опыт использования за рубежом, в настоящее время концепция экономической добавленной стоимости мало применяется российскими компаниями. Основной причиной этого является сложность ее применения «в чистом виде» в экономике России. Соответственно, определение возможности и разработка механизмов использования концепции экономической добавленной стоимости в финансовом управлении российскими компаниями является актуальной задачей финансовой науки.

Объектом данного исследования выступаетпроцесс финансового управления компанией.

Предмет исследования – механизмы финансового управления компанией, основанные на концепции экономической добавленной стоимости.

Теоретическую и методическую основу исследования составили работы, в первую очередь, зарубежных специалистов в области корпоративных финансов, оценки стоимости, управления стоимостью компанией и, собственно, концепции EVA.

Среди классических работ теории финансов следует выделить труды Ф. Модильяни, М. Миллера, Э. Фама и У. Шарпа, С. Росса, Ш. Пратта.

Из трудов, посвященных концепции EVA, в первую очередь, следует отметить работу ее автора Б. Стюарта «The Quest For Value: a Guide for Senior Managers», а также книгу Д. Янга и С. О’Бирна «EVA and Value-Based Management: a Practical Guide to Implementation». Среди эмпирических работ, в которых рассматриваются результаты внедрения EVA на практике, стоит выделить работы С. Вивера, Г. Биддла и Р. Боуэна.

В 70-90-х годах появились две концепции оценки стоимости и эффективности работы предприятий, среди которых наиболее популярными в последние годы являются сбалансированная система показателей (BSC) и экономическая добавленная стоимость (EVA).

Развитие парадигмы определения стоимости и эффективности деятельности фирмы

1920-е годы	1970-е годы	1980-е годы	1990-е годы
· МодельДюпона (Du Pont Model); · Рентабельность инвестиций (ROI)	· Чистая прибыль на одну акцию (EPS); · Коэфф-т соотношения цены акции и чистой прибыли (P/E)	· Коэфф-т соотношения рыночной и балансовой стоимости акций (M/B); · Рентабельность акционерного капитала (ROE); · Рентабельность чистых активов (RONA); · Денежный поток (Cash Flow)	· Экономическая добавленная стоимость (EVA); · Прибыль до выплаты процентов, налогов и дивидендов (EBITDA); · Рыночная добавленная стоимость (MVA); · Сбалансированная система показателей (BalancedScorecard -BSC); · Показатель совокупной акционерной доходности (TSR); · Денежный поток отдачи на инвестированный капитал (CFROI)

2. Экономическая добавленная стоимость ( EVA): сущность, формула для расчета, значение.

В русскоязычной экономической литературе концепция EVA рассматривается лишь в отдельных работах, почти исключительно – в переводах. EVA – важный финансовый показатель – относительно недавно (в начале 90-х годов прошлого века) стал активно использоваться многими корпорациями США и некоторых других стран (для примера назовём AT&T, QuarkerOats, Briggs & Stratton, Coca-Cola).

Экономическая добавленная стоимость (EVA ) представляет собой прибыль предприятия от обычной деятельности за вычетом налогов, уменьшенная на величину платы за весь инвестированный в предприятие капитал.

Показатель применяется для оценки эффективности деятельности предприятия с позиции его собственников, которые считают, что деятельность предприятия имеет для них положительный результат в случае, если предприятию удалось заработать больше, чем составляет доходность альтернативных вложений. Этим объясняется тот факт, что при расчете EVA из суммы прибыли вычитается не только плата за пользование заемными средствами, но и собственным капиталом. Можно утверждать, что такой подход в большей степени является экономическим, нежели бухгалтерским.

Автор концепции «экономической добавленной стоимости» Д.Б. Стюарт определил этот показатель как разницу между чистой операционной прибылью и затратами на капитал, т.е. Е VA позволяет оценить реальную экономическую прибыль при требуемой минимальной ставке доходности.

Экономическая добавленная стоимость является показателем годовой рентабельности предприятия, который в первую очередь показывает акционерам, удалось ли предприятию создать дополнительную стоимость. EVA также может служить в качестве цели для высшего руководства и использоваться в системе мотивации.

Логика показателя EVA заключается в следующем: чистая операционная прибыль после налогообложения - это доход, полученный после вычитания расходов и амортиза­ции. Часть данного дохода идет на оплату расходов за пользование ресурсами (выражается в затратах на собственный и заемный капитал), а другая часть составляет созданную стоимость, которую измеряет Е V А. Данная концепция исходит из того, что для компании мало иметь положительный финансовый результат или приемлемый уровень дохо­да на одну акцию, любая хозяйствующая единица в ходе своей экономической жизни должна достигать такого уровня развития, при котором возможно создание новой стоимости. А она создается лишь тогда, когда компания получает такую отдачу от инвестированного капитала, которая превышает затраты на привлечение капитала.

Экономическая добавленная стоимость рассчитывается по формуле:

EVA = NOPAT - Capital = NOPAT - WACC * CE

EVA ( Economic Value Added ) - экономическая добавленная стоимость.

NOPAT ( Net Operating Profit After Tax ) - чистая прибыль, полученная после уплаты налога на прибыль и за вычетом суммы процентов, уплаченных за пользование заемным капиталом. То есть это чистая прибыль по данным финансовой отчетности (по Отчету о прибылях и убытках) с учетом необходимых корректировок.

Capital ( Cost Of Capital ) - совокупная стоимость капитала компании (состоит из собственного и заемного капитала, измеряется в абсолютных единицах).

WACC ( Weight Average Cost Of Capital ) - средневзвешенная стоимость капитала (измеряется в относительных величинах - в %), это стоимость совокупного капитала (собственного и заемного).

CE ( Capital Employed ) - инвестированный капитал. Представляет собой капитал, определяемый с учетом стоимости ресурсов, не включенных в баланс. Рассчитывается путем коррекции данных финансовой отчетности.

Стоимость инвестированного капитала ( CE ) рассчитывается по формуле:

CE = TA – NP , где

TA ( Total Assets ) - совокупные активы (по балансу),

NP ( Non Percent Liabilities ) - беспроцентные текущие обязательства (по балансу), то есть кредиторская задолженность поставщикам, бюджету, полученные авансы, прочая кредиторская задолженность.

Средневзвешенная стоимость капитала ( WACC ) рассчитывается по формуле:

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 - T), где

Ks - стоимость собственного капитала (%),

Ws - доля собственного капитала (в %) – по балансу,

Kd - стоимость заемного капитала (%),

Wd - доля заемного капитала (в %) – по балансу,

T - ставка налога на прибыль (в %)

Стоимость собственного капитала ( Ks ) рассчитывается по методу CAPM :

Ks = R + b * (Rm - R) + x + y + f, где

R - безрисковая ставка доходности (например, ставка по депозитам) (%),

Rm - средняя доходность акций на фондовом рынке (%),

b - коэффициент "бета", измеряющий уровень рисков,

x - премия за риски, связанные с недостаточной платежеспособностью (%),

y - премия за риски закрытой компании, связанные с недоступностью информации о финансовом состоянии и решениях менеджмента (%),

f - премия за страновой риск (%).

Стоимость заемного капитала ( Kd ) рассчитывается по формуле:

Kd = r * (1 - T ), где

r - годовая процентная ставка за пользование заемным капиталом,

Т - ставка налога на прибыль.

Из формулы экономической добавленной стоимости можно вывести относительный показатель "Доходность инвестированного капитала" ( Return on Capital Employed , ROCE ). Экономический смысл данного показателя заключается в том, что экономическая добавленная стоимость (EVA) возникает в компании в том случае, если за данный период времени удалось заработать доходность инвестированного капитала (ROCE) выше, чем норма доходности инвестора (WACC).

Инвесторы (собственники, акционеры) не будут считать себя удовлетворенными, если доходность их капитала, заработанная в компании, не достигла установленной ими барьерной ставки доходности.

Этот принцип формирования стоимости компании выражается в показателе экономической добавленной стоимости (EVA):

EVA = Spread * CE = (ROCE - WACC) * CE

Spread – спрэд доходности (разница) между доходностью инвестированного капитала и средневзвешенной стоимостью капитала. Спрэд представляет собой экономическую добавленную стоимость в относительном выражении (в %).

Spread = ROCE – WACC

Если Spreаd положительный, то компанией заработана доходность, превышающая доходность, требуемую инвесторами. В этом случае доходность капитала, вложенного в компанию, выше альтернативной доходности для инвестора, ведь все альтернативы оценены и учтены в показателе средневзвешенных затрат на капитал (WACC). Следовательно, конечный результат - возникновение экономической добавленной стоимости означает прирост стоимости капитала за данный период.

ROCE (Return on Capital Employed) - Доходность инвестированного капитала:

ROCE = NOPAT / CE

Сущность EVA проявляется в том, что этот показатель отражает прибавление стоимости к рыночной стоимости предприятия и оценку эффективности деятельности предприятия через определение того, как это предприятие оценивается рынком.

Рыночная стоимость предприятия = чистые активы (по балансовой стоимости) + EVA будущих периодов, приведенная к настоящему моменту времени

Значение EVA определяет поведение собственников предприятия по отношению к инвестированию в данное предприятие:

1. EVA = 0 , т.е. WACC= ROI и рыночная стоимость предприятия равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данное предприятие равен нулю, поэтому он равно выигрывает, продолжая операции в данном предприятии или вкладывая средства в банковские депозиты.

2. EVA >0 означает прирост рыночной стоимости предприятия над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств в предприятие.

3. EVA <0 ведет к уменьшению рыночной стоимости предприятия. В этом случае собственники теряют вложенный в предприятие капитал за счет потери альтернативной доходности.

Из зависимости между рыночной стоимостью предприятия и значениями EVA вытекает то, что предприятие должно планировать будущие значения EVA для направления действий собственников по инвестированию своих средств.

Ожидание будущих значений EVA оказывает существенное влияние на рост цены акций предприятия. Если ожидания противоречивы, будет колебаться цена акций, и в краткосрочном плане невозможно будет провести четкую зависимость между значениями EVA и ценой акций предприятия. Поэтому задача планирования прибыли, а вместе с ней планирования структуры и цены капитала является первоочередной задачей менеджмента предприятия.

Концепция EVA часто используется западными компаниями как более совершенный инструмент измерения эффективности деятельности подразделений, нежели чистая прибыль. Такой выбор объясняется тем, то EVA оценивает не только конечный результат, но и то, какой ценой он был получен (т.е. какой объем капитала и по какой цене использовался).

3. Пути повышения показателя EVA:

1. Увеличение прибыли при использовании прежнего объема капитала;

2. Уменьшение объема используемого капитала при сохранении прибыли на прежнем уровне;

3. Уменьшение расходов на привлечение капитала.

Отдельно можно выделить уменьшение сумм налогов и других обязательных платежей в рамках налогового планирования, используя различные, допускаемые законодательством РФ, схемы.

Обозначенные пути повышения EVA реализуются в конкретных проводимых предприятиями мероприятиях. Если показатель EVA выбран предприятием в качестве критерия оценки эффективности своей деятельности, то задача состоит в том, чтобы повысить значение этого критерия. Такое повышение происходит как в рамках реорганизации предприятия, так и в рамках текущей управленческой деятельности.

Мероприятия, направленные на повышение эффективности деятельности предприятия

Критерий оценки эффективности Цель преобразований Основные виды организационных преобразований Рост EVA 1. Увеличение прибыли при использовании прежнего объема капитала a) Освоение новых видов продукции (работ, услуг); b) Освоение новых рынков (новых сегментов рынка); c) Освоение более рентабельных смежных звеньев производственно - технологической цепочки. 2. Уменьшение объема используемого капитала при сохранении прибыли на прежнем уровне Ликвидация убыточных или недостаточно прибыльных сфер деятельности (в т.ч. ликвидация предприятия) 3. Уменьшение расходов на привлечение капитала Изменение структуры капитала предприятия

В целом, подводя итог, можно обозначить роль, которую играет показатель экономической добавленной стоимости в оценке эффективности деятельности предприятия:

· EVA выступает как инструмент, позволяющий измерить действительную прибыльность предприятия, а также управлять им с позиции его собственников;

· EVA- это также инструмент, показывающий руководителям предприятия. каким образом они могут повлиять на прибыльность;

· ЕVA отражает альтернативный подход к концепции прибыльности (переход от расчета рентабельности инвестированного капитала (ROI), измеряемой в процентном выражении, к расчету экономической добавленной стоимости (EVA), измеряемой в денежном выражении);

· EVA выступает инструментом мотивации менеджеров предприятия;

· EVA повышает прибыльность в основном за счет улучшения использования капитала, а не за счет направления основных усилий на уменьшение затрат на пользование капиталом.

Таким образом, можно предположить, что использование показателя EVA в управленческом учете будет способствовать повышению качества оценки эффективности деятельности российских предприятий.

Показатель добавленной экономической прибыли может быть увеличен за счет:

1. увеличения возврата на существующий капитал, что может быть достигнуто путем увеличения цен или маржи, увеличения объемов или снижения затрат;

2. роста доходности, что может быть достигнуто путем инвестирования капитала в проекты с растущей прибылью и адекватными затратами дополнительного капитала, при этом инвестиции в оборотный капитал и производственные мощности могут требоваться с целью увеличения объемов продаж, продвижения новых продуктов или освоения новых рынков;

3. оптимизации инвестиций, что может быть достигнуто за счет рационализации, ликвидации или сокращения инвестиций в операции, которые не могут обеспечить возврат стоимости капитала;

4. оптимизации стоимости капитала, что моет быть достигнуто путем сокращения затрат капитала, при поддержании финансовой гибкости, необходимой для реализации стратегии использования долга, управленческого риска и другими финансовыми инструментами.

Таким образом, увеличить добавленную экономическую прибыль можно тремя путями – увеличить прибыль, используя прежний объем капитала; уменьшить объем используемого капитала, сохраняя прибыль на прежнем уровне; и уменьшить расходы на привлечение капитала.

Концепция управления стоимостью компании на основе метода экономической добавленной стоимости в качестве основного критерия оценки деятельности компании предлагается использовать показатель экономической добавленной стоимости (EVA).

Целью управления стоимостью является максимизация стоимости компании за счет непрерывного роста экономической добавленной стоимости (EVA). А способом управления стоимостью - управление факторами, влияющими на стоимость компании.

На результаты деятельности компании оказывают влияние огромное множество различных факторов. Их можно классифицировать как факторы внешней и внутренней среды (то есть макро- и микроэкономические факторы). Первые влияют на результаты деятельности компании извне, последние изнутри.

Внутренними факторами, влияющими на стоимость могут выступать:

· Темпы роста продаж продукции/услуг компании

· Темпы роста основных статей Баланса и Отчета о прибылях и убытках

· Темпы роста чистой прибыли

· Норма доходности собственника (акционера, инвестора)

· Другие факторы

Внешними факторами, влияющими на стоимость могут выступать:

· Уровень инвестиционных, маркетинговых, финансовых, производственных и организационных рисков компании

· Изменение стоимости заемного капитала (процентной ставки по кредитам)

· Изменение налоговых ставок

Экономическая добавленная стоимость – это важный экономический показатель, характеризующий эффективность использования капитала предприятия, прибавление к рыночной стоимости предприятия. Экономическая добавленная стоимость представляет собой реальный экономический доход, рассчитанный исходя из разности между заработанной и требуемой собственником прибылью, определенными с использованием кассового метода учета доходов и расходов.

Экономическая добавленная стоимость, экономическая прибыль и другие показатели остаточной прибыли обладают явными преимуществами перед бухгалтерской прибылью в качестве критерия оценки результатов деятельности.

Показатель EVA служит постоянным напоминанием для менеджеров: инвестируйте тогда и только тогда, когда прироста прибыли от капиталовложений достаточно для возмещения затрат на капитал. Менеджерам, привыкшим ориентироваться на бухгалтерскую прибыль или рост прибыли, сравнительно легко уловить этот «сигнал». На критерий EVA могут опираться системы поощрения и вознаграждения, пригодные для всех уровней организации, вплоть до самых нижних. Для высшего руководства такие системы могут подменить собой тщательный мониторинг. При использовании систем вознаграждения, основанных на EVA, руководству больше не придется призывать нижестоящих менеджеров не транжирить капитал впустую, а затем проверять, следуют ли те этому распоряжению. Использование EVA подразумевает делегирование властных полномочий и ответственности.

EVA дает менеджерам наглядное представление о затратах на капитал. Менеджер предприятия может улучшить показатель EVA двумя путями:

1) повысив прибыль;

2) уменьшив задействованный капитал.

В силу этого у менеджера появляется стимул избавляться от недозагруженных активов или передавать их в другие руки. Может уменьшиться также и оборотный капитал.

Показатель экономической добавленной стоимости имеет ряд недостатков: в этом показателе не получает отражения прогноз будущих денежных потоков и, следовательно, приведенная стоимость. Напротив, EVA определяется лишь прибылью текущего года. Соответственно, она побуждает менеджеров к осуществлению проектов с быстрой окупаемостью и не благоприятствует проектам, которые начинают давать отдачу позднее. Сходные проблемы сопряжены с запуском нового рискового предприятия, когда требуются огромные капиталовложения, а прибыль в первые годы низкая или вовсе отрицательная. Причем это не равнозначно отрицательной чистой приведенной стоимости, так как позднее прибыль и денежный поток существенно возрастут. Но на начальном этапе экономическая добавленная стоимость будет отрицательной, даже если по всем параметрам у проекта прогнозируется высокая положительная чистая приведенная стоимость.

Среди недостатков концепции можно выделить следующие:

· показатель EVA не учитывает различия в размерах исследуемых компаний;

· расчет EVA базируется на основе бухгалтерских показателей;

· показатель EVA не отражает причины возможных проблем в деятельности компании.

Возможность расчета EVA не только при оценке инвестиционного проекта, но и как показателя деятельности компании за любой период является его существенным преимуществом в сравнении с традиционными показателями, такими как доход или рентабельность. Это преимущество обусловлено тем, что концепция EVA базируется на комплексном подходе к трем основным сферам менеджмента:

· составление капитального бюджета;

· оценка эффективности деятельности подразделений или компании в целом;

· разработка оптимальной справедливой системы премирования менеджмента.

Преимущества применения концепции в первых двух сферах связаны с адекватным и нетрудоемким определением степени достижения подразделением, фирмой или отдельным проектом цели по увеличению рыночной стоимости.

К сожалению, большинство компаний применяют традиционные показатели оценки эффективности деятельности, а именно: размер прибыли и маржинальной прибыли, объемы продаж, величина доходов и т.д., которые могут показывать искаженную картину состояния компании с позиции ее "здоровья" в длительном периоде.

Заключение

Независимо от величины компании, продолжительное создание стоимости для инвесторов является основной целью всех коммерческих организаций, следовательно, объективная оценка эффективности вложенных средств не менее важна.

На сегодня EVA - самый точный способ оценки эффективности компании. Он является даже более точным, нежели традиционные показатели прибыли, поскольку включает в себя приведенную стоимость капитала.

В большинстве случаев использование EVA - первый шаг к внедрению системы постоянных улучшений и последующему применению современных управленческих инструментов.

Список литературы

1. Осипов М.А. Использование концепции экономической добавленной стоимости для повышения эффективности и измерения деятельности компании // История управленческой мысли и бизнеса. VI международная конференция «Проблемы измерений в управлении организацией». Москва, 23-25 июня 2007 г. / Под ред. В.И. Маршева, И.П. Пономарева. – М.: МАКС Пресс, 2007. – С. 98-103.

2. Осипов М.А. Современные механизмы управления предприятием и измерения его деятельности // Финансы: Сборник статей.- М.: Компания Спутник +, 2008. – С. 95-126.

3. http://www.cfin.ru/management/controlling/evalution.shtmlEVAлюция сбалансированной системы показателей Константин Редченко, к.э.н., доцент Львовской коммерческой академии

4. http://1fin.ru/?id=185

Л.И. Шнайдер Кубанский государственный университет

5. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов /А.Дамодаран: Пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2005.

6. Теплова Т.В. Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий. М: Вершина, 2007.

7. Коупленд Т., Муррин Дж. Стоимость компании: оценка и управление. М.: Олимп-бизнес. 1999.

8. D.Young, S. O’Byrne. EVA and Value Based Management. A Practical Guide to Implementation - McGraw-Hill – 2000, Chapter 1, 2, 6, 9

EVA™ - зарегистрированный торговый знак консалтинговой компании SternStewart & Co. Далее EVA.

Stewart B. The Quest For Value: a Guide for Senior Managers. - New York: HarperCollins Publishers, 1991.

Http://www.cfin.ru/management/controlling/evalution.shtml

EVAлюция сбалансированной системы показателей Константин Редченко, к.э.н., доцент Львовской коммерческой академии

Http://www.finanalis.ru/litra/324/2293.htmlЭкономическая добавленная стоимость Елена Ларионова консультант по финансовому анализу и планированию КГ "Воронов и Максимов", преподаватель экономического факультета СПбГУ http :// www . vmgroup . ru /

Http://1fin.ru/?id=185Л.И. Шнайдер Кубанский государственный университет

Тема № 3 Методы оценки бизнеса, применяемые как для оценки стоимости компаний, так и для управления их стоимостью

Модель "добавленной экономической стоимости" (EVA). Ее модификации для оценки стоимости компании в стандарте "как есть" и с учетом планируемых инвестиций в основной и оборотный капитал компании. Факторы управления стоимостью компании (Value Drivers) в модели EVA.

Economicvalueaddedэто показатель экономической, а не бухгалтерской прибыли компании после уплаты всех налогов и уменьшенной на величину платы за весь инвестированный в предприятие капитал.

Cуществует две основные схемы расчета EVA :

1) EVA = NOPAT – WACC × CE

2) EVA = (ROIC – WACC) × CE

NOPAT – чистая операционная прибыль после налогообложения (net operating profits adjusted taxes);

WACC – средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital);

ROIC – норма возврата капитала (return on invested capital);

CE – инвестированный капитал (invested capital).

Согласно концепции EVA:

оценивается стоимость инвестированного в компанию капитала

оценка распадается на оценку рыночной стоимости активов и текущей стоимости ожидаемых с них «экономических прибылей»

«экономическая прибыль» - чистый операционный доход (NOPLAT) минус затраты по оплате стоимости используемого капитала (CapitalCharge)

Рассмотрим следующие три варианта взаимоотношений значения показателя EVA с поведением собственников:

1) EVA = 0, т.е. рыночная стоимость организации равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данную организацию равен нулю, поэтому он равно выигрывает, продолжая операции в данной организации или вкладывая средства в банковские депозиты.

2) EVA > 0 означает прирост рыночной стоимости организации над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств в организацию.

3) EVA < 0 ведет к уменьшению рыночной стоимости организации. В этом случае собственники теряют вложенный в организацию капитал за счет потери альтернативной доходности.

Основная идея и экономический смысл показателя EVA заключается в том, что капитал организации должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником на вложенный капитал.

Алгоритм расчета показателя экономической добавленной стоимости: из чистой операционной прибыли (NOPAT) вычитается плата за использование собственного и заемного капитала, оставшаяся сумма и составляет созданную стоимость, которую измеряет ЕVА.

Для расчета экономической добавленной стоимости (EVA) бухгалтерский показатель "Чистая прибыль" должен быть скорректирован на величину так называемых эквивалентов собственного капитала и поправки к бухгалтерским показателям с точки зрения их рыночной оценки:

EVA = NOPAT - Capital = NOPAT - WACC * CE, (9.8)

где NOPAT (Net Operationg Profit After Tax) - чистая прибыль, полученная после уплаты налога на прибыль и за вычетом суммы процентов, уплаченных за пользование заемным капиталом, то есть это чистая прибыль по данным финансовой отчетности (по Отчету о прибылях и убытках) с учетом необходимых корректировок;

Capital (Cost Of Capital) - стоимость капитала организации;

WACC (Weight Average Cost Of Capital) - средневзвешенная стоимость капитала (измеряется в относительных величинах - в %), это стоимость совокупного капитала (собственного и заемного).

CE (Capital Employed) - инвестированный капитал, который представляет собой капитал, определяемый с учетом стоимости ресурсов, не включенных в баланс, рассчитывается путем коррекции данных финансовой отчетности на величину "эквивалентов капитала владельцев".

WACC является показателем, характеризующим стоимость капитала так же, как ставка банковского процента характеризует стоимость привлечения кредита. Отличие WACC от банковской ставки заключается в том, что этот показатель не подразумевает равномерных выплат, вместо этого требуется, чтобы суммарный приведенный доход инвестора был таким же, какой обеспечила бы равномерная выплата процентов по ставке, равной WACC.

Стоимость инвестированного капитала (CE) рассчитывается по формуле:

CE = TA – NP, (9.9)

где TA (Total Assets) - совокупные активы (по балансу);

NP (Non Percent Liabilities) - беспроцентные текущие обязательства (по балансу), то есть кредиторская задолженность поставщикам, бюджету, полученные авансы, прочая кредиторская задолженность.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) определяется следующим образом:

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 - T), (9.10)

где Ks - стоимость собственного капитала (%);

Ws - доля собственного капитала (в %) (по балансу);

Kd - стоимость заемного капитала (%);

Wd - доля заемного капитала (в %) (по балансу);

T - ставка налога на прибыль (в %).

Стоимость собственного капитал а (Ks) может быть рассчитана по формуле:

Ks = R + b * (Rm - R) + x + y + f, (9.11)

где R - безрисковая ставка доходности (например, ставка по депозитам российских банков высшей категории надежности), %;

Rm - средняя доходность акций на фондовом рынке, %;

b - коэффициент "бета", измеряющий уровень рисков и вносящий соответствующие коррективы и поправки;

x - премия за риски, связанные с недостаточной платежеспособностью, %;

y - премия за риски закрытой компании, связанные с недоступностью информации о финансовом состоянии и решениях менеджмента, %;

f - премия за страновой риск, %.

Первая модификация модели предполагает расчет стоимости «как есть», то есть без добавочных инвестиций. Здесь подразумевается, что предприятие продолжит свою стандартную коммерческую деятельность с имеющимися уже активами.

К*=∑Акт + PV (EVA), (1)

EVA = NOPLAT - ∑Акт*WACCакт (2)

PV (EVA) = EVA ,(3)

К*- рыночная стоимость предприятия (имущественная комплекса компании или всего инвестированного в него капитала);

∑Акт - суммарная рыночная стоимость имеющихся на предприятии активов;

PV (EVA) – текущая стоимость ожидаемых экономических прибылей;

NOPLAT – чистый операционный доход за минусом налогового бремени

WACCакт – фактическая средневзвешенная стоимость капитала на момент оценки;

WACC* - долгосрочная средневзвешенная стоимость капитала, основанная на его оптимальной структуре (20 % заемного капитала, 80% - собственного), а также на допущении о том, что стоимость заемных средств достигнет прогнозного значения, базирующегося, на предполагаемом темпе инфляции и средней марже банков.

Вторая модификация модели EVA позволяет увидеть изменение на рыночной стоимости предприятия влияния проекта по коммерциализации РИД, но при этом не требуется остановка предприятия для модернизации производственных фондов под новый проект. В данном случае модель учитывает вложение значительных инвестиций, которые и видоизменяют формулу ожидаемой среднегодовой экономической прибыли.

EVA = Iпл* (ROIC - WACCпл), где (4)

Iпл – плановые инвестиции в проект по коммерциализации РИД, не требующей остановки производства;

ROIC– среднегодовая планируемая рентабельность инвестированного капитала;

WACCпл. – средневзвешенная плановая стоимость капитала, привлекаемого в проект по коммерциализации РИД.

Показатель рентабельности инвестированного капитала можно найти по формуле:

Из данной формулы видно, что чем ценней РИД, тем меньше в него потребуется новых инвестиций и тем эффективнее будут дополнительные инвестиции, что увеличит показатель ROICи ожидаемую среднегодовую экономическую прибыль.

При определении ключевых факторов стоимости компании надо руководствоваться стратегией и фазой жизненного цикла компании, наличием потенциала улучшения показателей деятельности.

В рамках управления стоимостью компании основные факторы, участвующие в формульном расчете , могут быть детализированы исходя из более мелких составляющих:

Основные факторы, формирующие EVA:

Увеличивая значение EVA путем воздействия на факторы, участвующие в модели, менеджер увеличивает стоимость компании.

EVA может быть увеличена следующим образом:

Увеличение прибыльности бизнеса за счет увеличения дохода от реализации и уменьшения величины затрат (экономия и оптимизация текущих издержек (сокращение нерентабельных производств и т.п.)).

Оптимизация затрат на капитал.

Источники информации:

для расчета фактических значений показателей - консолидированная финансовая отчетность;

для расчета прогнозных значений показателей

EVA - прогнозная финансовая отчетность, бизнес-план,

финансово-экономическая модель и другое.

Минимизация средневзвешенной стоимости совокупного капитала.

Для повышения эффективности использования капитала (оптимизации соотношения между финансовой устойчивостью, ценой и рентабельностью капитала) проводят анализ структуры капитала.

Рассмотрим процесс оптимизации структуры капитала по методике, описанной И.А. Бланком.

В соответствии с этой методикой, привлечение дополнительного капитала, как за счет собственных источников предприятия, так и за счет заемных, имеет свои пределы и обычно связано с возрастанием его средневзвешенной стоимости. Для привлечения инвесторов требуется выплачивать больший доход на акции или облигации при размещении дополнительного выпуска.

При получении дополнительных кредитов уменьшается значение коэффициента автономии и как следствие платежеспособности, а значит и повышение процентной ставки за кредит из-за увеличения уровня риска банкротства. Аналогично, при инвестиции дополнительных кредитов в средства производства, запасы и другие низко ликвидные активы снижается коэффициент ликвидности, что так же приводит к повышению процентной ставки за кредит.

Привлечение дополнительных кредитов при высоком уровне финансового рычага, а следовательно, и финансового риска, возможно только на условиях повышенной процентной ставки за кредит с учетом риск-премии для банка.

СрСтСовКап = ДолАкцКап*ДивВып + ДолЗаемКап*(СтавКред*(1 - НалПриб)), где

СрСтСовКап - средневзвешенная стоимость совокупного капитала, %;

ДолАкцКап - доля акционерного капитала;

ДивВып - уровень дивидендных выплат, %;

ДолЗаемКап - доля заемного капитала;

СтавКред - уровень ставки за кредит, %;

НалПриб - ставка налога на прибыль.

В отличие от критерия добавленной экономической стоимости, показатель и модель денежной добавленной стоимости CVA( Cash value Added), который на практике практически не используется. базируются на оценке денежных потоков. Данная модель была разработана Бостонской консалтинговой группой (Boston Consulting Group - BCG) как альтернатива подходу EVA.

Показатель CVA представляет собой разницу между денежным потоком от операционной деятельности проекта или бизнеса и инвестированным в него капиталом. В свою очередь, инвестированный капитал в денежном выражении для каждого периода определяется как произведение его средней стоимости WACC и валового объема вложений.

В целях инвестиционного анализа величина CVA за конкретный период t может быть определена по формуле: CVA(t) = NOPAT(t) + DA(t) - RDFA(t) – IC(0) * WACC

Где RDFA(t) - возмещение амортизационного фонда (экономическая амортизация активов). Показатель RDFA(t) определяется как постоянный платеж, который следует периодически осуществлять под ставку средней стоимости капитала с целью накопления суммы, равной валовым инвестициям в основные средства проекта FA. Поскольку значения RDFA(t) одинаковы для любого периода жизненного цикла проекта, поток таких платежей представляет собой аннуитет, будущая стоимость которого при наращении по ставке WACC должна быть равна первоначальным вложениям в амортизируемые активы FA. Тогда его величина может быть определена из следующего соотношения:

где FA - первоначальные валовые инвестиции в основные (амортизируемые) активы проекта. Как и в модели EVA, корректное использование денежной добавленной стоимости при оценке инвестиционных проектов приводит к точному совпадению с интегральным результатом, полученным по классическому методу NPV:

Добавленная рыночная стоимость (MVA) – это показатель, который отражает величину превышения рыночной капитализации компании (т.е. рыночной цены ее акции, умноженной на количество акций, выпущенных в обращение) над стоимостью ее чистых активов, показанных в бухгалтерском балансе. Данный показатель рассчитывается по следующей формуле:

MVA=Рыночная стоимость капитала - инвестированный капитал

Показатель MVA имеет некоторые недостатки. Во-первых, он не дает никакого представления о том, когда стоимость была создана (это могло произойти в текущем году или много лет назад). Поэтому более правильным будет ориентироваться на ежегодное изменение в показателе MVA. Кроме того, поскольку величина задействованного капитала взята из бухгалтерского баланса, то существующие ограничения методов бухгалтерского учета отражаются и на этом показателе.

Модель SVA(Shareholders Value Added) была предтечей модели EVA. В ней также стоимость предприятия видится как стоимость его имущества (на случай его распродажи) плюс текущий эквивалент чистых доходов от коммерческого использования этого имущества (на случай продолжения функционирования предприятия как действующего). Таким образом, модель фокусируется на непосредственном измерении изменения ценности бизнеса для акционеров (ценности собственного капитала), или акционерной стоимости.

Расчет показателя SVA строится на определении следующих параметров: чистого денежного потока и остаточной ценности бизнеса.

SVA = расчетная стоимость акционерного капитала– балансовая стоимость акционерного капитала

Основным недостатком данной модели является трудоемкость расчетов и сложности, связанные с прогнозированием денежных потоков.

Порядок расчета показателя добавленной акционерной стоимости (SVA)

Пусть имеются следующие данные по компании:

чистая операционная прибыль (EBI) за последний отчетный год - 20 000 д. ед.;

продолжительность прогнозного периода - 5 лет;

темпы прироста чистой операционной прибыли - 15%;

норма приростных инвестиций во внеоборотные активы и рабочий капитал - 50% от величины прироста чистой операционной прибыли;

средневзвешенные затраты на капитал (WACC) - 12%.

В англоязычной экономической и деловой литературе широко используется понятие драйвер стоимости (value driver) , что переводится на русский язык, или как фактор, или как механизм. Драйвер означает привод, приводной механизм. Поэтому данное понятие шире традиционного понятия фактор. Первое включает не только силу, но и способ ее включения в процесс, и направление действий. Характерно, что драйвер является более конкретным понятием, чем фактор и в меньшей степени поддается обобщению.

Все многообразие факторов, влияющих на формирование стоимости предприятия, условно можно разделить на три уровня:

факторы макроуровня, охватывающие политические, экономические, правовые, инфраструктурные, социальные, экологические особенности страны;

факторы мезоуровня, охватывающие состояние отрасли, в которой функционирует компания;

факторы микроуровня, охватывающие финансово-экономическое состояние бизнеса, производственный потенциал, маркетинговую среду, в которой оно работает, ее корпоративную и организационную структуру управления.

Российская межотраслевая модель RIM - расчет осуществляется “от конечного спроса”: доходы вместе с ценами формируют величину реального конечного спроса, который, в конечном итоге и определяет масштабы производства. Модель реализует идею рыночного равновесия - идею взаимовлияния производства, цен и доходов.

RIM - макроэкономическая межотраслевую модель рыночного равновесия российской экономики, соединяющая в себе традиционный межотраслевой подход и эконометрическое описание поведения основных субъектов рынка. Информационная база модели RIM включает в себя таблицы "затраты-выпуск" в постоянных и текущих ценах за 1980-2002 гг., бюджет расширенного правительства, баланс доходов и расходов населения, баланс труда, баланс капитала, статистику денежного обращения и финансовых рынков.

В данной межотраслевой модели все элементы конечного спроса представлены в отраслевом разрезе. Таким образом, в рамках этой модели реализуется задача не только общего, но и межотраслевого равновесия.

В соответствии со структурой разработанных межотраслевых балансов экономика в модели RIM представлена следующими двадцатью пятью отраслями:

1.Электроэнергетика

2.Нефтедобыча

3.Нефтепереработка

4.Газовая промышленность

5. Угольная промышленность

6.Прочая топливная промышленность

7.Черная металлургия

8.Цветная металлургия

9.Химическая и нефтехимическая промышленность

10.Машиностроение и металлообработка

11.Лесная, деревообрабатывающая и целлюлозно-бумажная промышленность

12.Промышленность стройматериалов

13.Легкая промышленность

14.Пищевая промышленность

15.Прочие отрасли промышленности

16.Строительство

17.Сельское и лесное хозяйство

18.Транспорт грузовой и связь производственная

19.Транспорт пассажирский и связь непроизводственная

20.Сфера обращения, включая коммерческую деятельность

21.Прочие виды деятельности сферы материального производства

22.Просвещение, здравоохранение, культура и искусство

23.Жилищно-коммунальное хозяйство и бытовое обслуживание.

24.Управление, финансы, кредит, страхование

25.Наука и научное обслуживание

В рамках межотраслевых расчетов по модели используются также показатели среднегодовой численности занятых и среднегодовой стоимости основных фондов.

Центральной частью модели являются определение валовых выпусков и отраслевых цен с помощью статической модели межотраслевого баланса (в матричной форме: x = (E - A)-1*y) и его модификации - межотраслевого уравнения цен (в матричной форме: p*(A * X) + va = p*X)8.

Модель Эдвардса- Белла- Ольсона (ЕВО)

Модель EBO позволяет выражать стоимость акционерного капитала через данные бухгалтерской отчетности, с учетом вносимых в нее корректировок, связанных с неадекватным отражением стоимости имущества предприятия. Согласно данной модели, стоимость компании выражается через текущую стоимость ее чистых активов и дисконтированный поток «сверхдоходов» - отклонений прибыли от «нормальной», т.е. средней по отрасли величины.

Отличие EVA от EBO - в том, что EVA охватывает весь вложенный в компанию капитал (акционерный и заемный), а EBO - только собственный (акционерный).

Модель ЕВО базируется на трех основных предположениях:

1. Цена компании равна текущей стоимости ожидаемых дивидендов:

где - стоимость компании;

Поток дивидендов в момент времени;

Стоимость обслуживания собственного капитала компании, ставка дисконтирования;

Математическое ожидание переменной, т. е. ее наиболее вероятное значение.

2. Соотношение чистого прироста (clean surplus relation, CSR):

где - стоимость чистых активов в момент времени;

Стоимость чистых активов в момент времени;

Чистая прибыль за период от до;

Дивиденды в момент времени.

3. Модель линейной информационной динамики представляется системой уравнений авторегрессии:

где - информация о будущих <сверхдоходах>;

Экономический смысл этой модели следующий. Уравнения отражают тот факт, что на свободном рынке <сверхприбыли>, генерируемые компанией, не могут оставаться сколь угодно долго. Со временем сверхприбыли должны уменьшиться, и компания по уровню доходности выравнивается с другими компаниями этого класса. Динамика выравнивания сохраняется одинаковой в отношении множества различных компаний, что делает возможным определение коэффициентов рассматриваемой системы на основе статистических данных.

Модель влияния структуры капитала на цену фирмы при предположении отсутствия налогов Модильяни-Миллера.

В модели предполагается :

отсутствие налогов на прибыль фирмы и подоходного налогообложения владельцев акций и облигаций;

стабильное развитие и отсутствие роста прибыли. Выручка от реализации за вычетом постоянных и переменных затрат, в том числе амортизации, торговых, административных и общих расходов равна операционной прибыли EBIT, EBIT - const;

цена фирмы (как цена любого актива) на бесконечном временном промежутке определяется капитализацией операционной прибыли - V = EBIT / k, где k - стоимость капитала фирмы. Для упрощения предполагается, что прибыль постоянна по годам (темп роста прибыли g = 0). Действительно, при нулевых налогах EBIT (= Выплаты владельцам собственного и заемного капитала - Налоги) отражает все поступления владельцам капитала;

совершенство рынка капитала, что выражается в отсутствии издержек при покупке - продаже ценных бумаг и различий в ставках процентов (для всех инвесторов существуют единые условия займа и инвестирования);

заемный капитал менее рискованный (с точки зрения рыночного систематического риска), чем акционерный, и kd < ks ;

собственный капитал (S) равен акционерному, т.е. вся чистая прибыль распределяется на дивиденды, а замена изношенного оборудования осуществляется за счет амортизационных отчислений.

Утверждение 1. Стоимость любой фирмы определяется путем капитализации ее чистой операционной прибыли (EBIT , при Т = 0, где Т – ставка налога) с постоянной ставкой, соответствующей классу риска фирмы:

где – стоимость фирмы финансово зависимой формы т.е использующую заемный капитал;

Стоимость финансово независимой фирмы;

Требуемая доходность для фирмы, не использующей заемный капитал;

Средневзвешенная цена капитала.

Предполагается, что обе фирмы находятся в одном классе риска.

Поскольку , как определено формулой, величина постоянная, топо модели Модильяни-Миллера при отсутствии налогов стоимость фирмы не зависит от способа ее финансирования .

Утверждение 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы, , равна сумме цены акционерного капитала финансово независимой фирмы той же группы риска и премии за риск, величина которой зависит как от разницы между ценами акционерного и заемного капитала для финансово независимой фирмы, так и от уровня финансового левериджа, т.е. от соотношения заемного и собственного капитала:

где Д – рыночная оценка заемного капитала фирмы;

S – рыночная оценка акционерного капитала фирмы;

Постоянная цена заемного капитала.

Утверждение 2 констатирует, что по мере увеличения доли заемного капитала фирмы цена ее акционерного капитала также увеличивается, причем математически точным образом .

Таким образом, теория Модильяни - Миллера утверждает, что в отсутствии налогов, как стоимость фирмы, так и общая цена ее капитала не зависят от структуры источников .

Популярно объясняя полученный результат по модели, Миллер приводил пример с дележом пирога, размер которого изменить нельзя, применяя различные способы его разреза.

Модель Модильяни – Миллера с учетом корпоративных налогов

Приняв во внимание налоги на прибыль корпораций, Модильяни и Миллер сделали вывод о том, что заемное финансирование увеличивает стоимость фирмы, так как проценты по займам вычитаются из налогооблагаемой прибыли и, следовательно, инвесторы получат большую долю операционной прибыли фирмы.

Утверждение 1. Стоимость финансово зависимой фирмы равна сумме стоимости финансово независимой фирмы из той же группы риска и эффекта финансового левериджа, который представляет собой экономию по уменьшению налоговых платежей, равную ставке налога на корпорации, умноженный на величину заемного капитала:

Важным является то, что, когда вводятся корпорационные налоги, стоимость финансово зависимой фирмы превышает стоимость финансово независимой фирмы на величину Т D . Эта разница возрастает с увеличением доли заемного капитала, так что стоимость фирмы максимизируется при стопроцентном заемном финансировании.

При отсутствии заемного капитала, D = 0 долл., стоимость фирмы равна рыночной оценке ее акционерного капитала (S ):

,

где - цена собственного капитала финансово независимой фирмы.

Утверждение 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы равна сумме цены акционерного капитала финансово независимой фирмы из той же группы риска и премии за риск, величина которой зависит от разницы между ценой акционерного и заемного капитала финансово независимой фирмы, соотношения заемного и собственного капитала и ставки корпорационного налога.

С помощью программы ФинЭкАнализ 2019 вы можете быстро провести Оценку экономической добавленной стоимости .

Пример отчета, автоматически сгенерированного программой ФинЭкАнализ 2019 .

Оценка экономической добавленной стоимости
ЗАО "Арсенал" на 01.01.2010 г.

Экономическая добавленная стоимость – это метод измерения финансового состояния компании, который высчитывает реальный экономический доход. EVA можно рассчитать как разницу между чистой операционной прибылью после налогов и альтернативной стоимостью инвестированного капитала.

Основная идея и смысл показателя EVA заключается в том, что капитал компании должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником на вложенный капитал.

Экономическая добавленная стоимость рассчитывается по формуле:

EVA = NOPAT – WACC x CE

где NOPAT – чистая прибыль по данным финансовой отчетности с учетом необходимых корректировок;

WACC – средневзвешенная стоимость капитала;

CE - инвестированный капитал.

Экономическая добавленная стоимость возникает в компании в том случае, если за данный период времени удалось заработать доходность инвестированного капитала выше, чем норма доходности инвестора.

Положительное значение EVA означает прирост рыночной стоимости по сравнению с балансовой стоимостью чистых активов и стимул для собственников осуществлять дальнейшие вложения в предприятие. Отрицательное же ведет к снижению рыночной стоимости компании и потере собственниками вложенного капитала за счет неполучения альтернативной доходности. При нулевом значении EVA рыночная стоимость предприятия и балансовая стоимость чистых активов совпадают, а значит, рыночный выигрыш собственника равен нулю.

Расчет EVA целесообразно проводить в 3 этапа:

1) определение средневзвешенной стоимости капитала;

2) внесение поправок с показателем прибыли и капитала;

3) определение доходности инвестированного капитала, спрэда доходности и экономической добавленной стоимости.

Средневзвешенная стоимость капитала ЗАО "Арсенал" составляет 3.99% (см. блок "Расчет средневзвешенной стоимости капитала")

Поправки к балансу вносятся с целью преобразовать NOPAT и КАПИТАЛ из бухгалтерской балансовой стоимости в экономическую балансовую стоимость. В условиях России для расчета NOPAT целесообразно использовать подход с финансовой перспективой.

Расчет NOPAT

Показатели	за 2008 г.	за 2009 г.
1	2	3
1. Прибыль, доступная для обыкновенных акционеров	18364	21769
2. Расходы, связанные с финансированием и процентный доход	3981	2527
3. Расходы на выплату процентов после налогов	3981	2527
4. Предполагаемые проценты на некапитализируемую аренду
5. Инвестиционная прибыль после налогов	-9081.24	-5854.28
6. Изменения в эквивалентах капитала	1444	-658
7. Увеличение резервов отсроченного налога на прибыль	1061	-1007
8. Увеличение резерва на покрытие безнадежных долгов
9. Увеличение доходов будущих периодов	-37	-48
10. Увеличение расходов на НИОКР и маркетинговые исследования
11. Увеличение резервов предстоящих расходов и платежей	418	395
12. Амортизация гудвилла	2	2
13. NOPAT	32870.24	29492.28
14. Чистая прибыль	18364	21769

Особенности учетной политики предприятия позволили внести поправки при расчете экономической прибыли на величину: расходов, связанных с финансированием и процентный доход, инвестиционного убытка. В связи с этим экономическая прибыль превысила бухгалтерскую на 7723.3 тыс.руб.

При расчете показателя КАПИТАЛ наименее трудоемким представляется подход с операционной перспективой.

Расчет КАПИТАЛ

Показатели	за 2008 г.	за 2009 г.
1	2	3
1. Суммарные активы	153876	183030
2. Краткосрочные финансовые вложения	100	200
3. Незавершенное строительство	321	442
4. Кредиторская задолженность	42922	65046
5. Текущая стоимость некапитализированной аренды
6. Эквиваленты капитала	1218	1220
7. Резерв на покрытие безнадежных долгов	1000	1000
8. Суммарная амортизация гудвилла	218	220
9. Чистые расходы на НИОКР и маркетинговые исследования
10. КАПИТАЛ	111751	118562
11. Собственный капитал, кредиты и займы и платежей	110954	117984

В 2009 году поправки, внесенные при преобразовании балансового значения показателя "капитал" в экономическое увеличили его уровень на 578 тыс.руб.

Расчет показателей EVA - menagment

В 2009 году предприятием ЗАО "Арсенал" заработана доходность, превышающая требуемую инвестором на 20.91%. Прирост рыночной стоимости предприятия над балансовой стоимостью активов составил 24791 тыс.руб. Это стимулирует собственника к дальнейшему вложению средств в предприятие.

Концепция управления, основанная на определении экономической добавленной стоимости (EVA), позволяет выяснить, достаточно ли зарабатывает компания по сравнению с альтернативными вложениями.

Показатель экономической добавленной стоимости EVA может использоваться для оценки деятельности как компании в целом, так и ее отдельных проектов или бизнес-подразделений, поэтому его часто сравнивают с показателем «чистая приведенная стоимость» (NPV). Однако с точки зрения оценки эффективности бизнеса использование показателя EVA более удобно, поскольку не требует наличия точного графика платежей, который необходим при расчете NPV .

• Пример 1

  10 млн долл. США необходимо вложить в проект длительностью в 1 год с ожидаемой доходностью 8% годовых, то есть с операционной прибылью за вычетом налогов и амортизации в размере 800 тыс. долл. США. Если средняя стоимость капитала компании 10%, то NPV проекта составит –182 тыс. долл. США (–10 000 тыс. + (10 000 тыс. + 800 тыс.) : (1 + 10%)), то есть он должен быть отклонен.

  Оценка проекта через ЕVА приведет к аналогичному результату. Из прибыли необходимо вычесть стоимость капитала (800 тыс. – 10 000 тыс. × 10%), что приведет к ЕVА -200 тыс. долл. США. После приведения EVA к сегодняшней стоимости, как это сделано при расчете NPV, мы получим -182 тыс. долл. США (–200 тыс. : (1 + 10%)).

• Мнение специалиста Эдгар Рагель, директор отдела услуг по оценке компании «Эрнст энд Янг»

  С помощью расчета экономической добавленной стоимости EVA можно оценить эффективность инвестиционных решений в рамках всей компании, тогда как показатель NPV в большей степени применим для оценки инвестиционной привлекательности отдельных проектов. Еще один показатель, с которым часто сравнивают EVA, - рентабельность инвестиций (ROI). Однако ROI, как правило, определяется на основании финансовой отчетности и его значение может искажаться, к примеру, в зависимости от методов учета (ЛИФО, ФИФО), которые используются в компании. При определении EVA подобных проблем не возникает, так как EVA рассчитывается на основе экономической прибыли, размер которой не зависит от выбранного метода учета.

Расчет экономической добавленной стоимости EVA

Чтобы понять, какие направления бизнеса создают экономическую прибыль, а какие нет, при постановке системы управления, основанной на показателе EVA, компания разделяется на единицы управления. Их деятельность будет оцениваться исходя из значения EVA. Для выделения единицы управления проще всего ориентироваться на существующую в компании систему бюджетирования: добавленную стоимость можно определить по ЦФО, для которых составляется бюджет, вычисляются ключевые показатели деятельности, готовится отчетность. В качестве ЦФО могут выступать бизнес-подразделения (филиалы, магазины, дочерние предприятия) или проекты по производству различных товаров или услуг. EVA может рассчитываться для разных уровней управления. Например, дистрибьюторская компания может оценивать экономическую прибыль отдельного филиала, региона и компании в целом. Если центром ответственности является сама компания, значит, и оцениваться будет бизнес в целом.

В «РОСНО» показатель EVA начал определяться по инициативе иностранного акционера Allianz AG. Сейчас EVA является обязательным параметром, значение которого учитывается при утверждении бюджетов бизнес-подразделений и принятии управленческих решений. В «РОСНО» в качестве бизнес-проектов, для которых рассчитывается EVA, выступают направления страхования - автогражданская ответственность, страхование жизни, медицинское страхование и т. д. (всего 10 направлений).

Справка

Концепция экономической добавленной стоимости (economic value added - EVA) была разработана в 90-х годах XX века специалистами консалтинговой компании Stern Stewart & Co и довольно быстро завоевала популярность среди ведущих компаний мира. Суть ее в том, что компания рассматривается как некий проект с начальным капиталом, который имеет определенную стоимость. Разница между доходностью проекта (компании) и стоимостью капитала и есть экономическая добавленная стоимость (EVA). Таким образом, EVA является показателем, характеризующим экономическую прибыль компании: сколько компания заработает с учетом упущенной выгоды, которую она не получит из-за невозможности вложить капитал альтернативным способом (в другой бизнес, на депозит, в фондовый рынок).

Существует несколько интерпретаций формулы расчета экономической добавленной стоимости EVA, которые получаются путем арифметических преобразований друг друга. Мы будем рассматривать следующий вид этой формулы:

EVA = NOPAT – CC × CE,

где NOPAT (net operating profit adjusted taxes) - скорректированная чистая операционная прибыль после уплаты налогов;
СС (cost of capital) - стоимость капитала, под которой здесь понимается ставка процента, учитывающая как стоимость заемных средств, так и стоимость капитала для акционеров;
CE (capital employed) - размер используемого капитала.

• Пример 2

  В текущем периоде завод рассматривает два проекта: по производству молока и сока. Оба проекта могут быть реализованы на имеющихся у завода линиях. При этом сумма вложений в «молочный» проект составит 100 тыс. долл. США, а отдача в течение года планируется в размере 15 тыс. долл. США. Для реализации «сокового» проекта потребуются дополнительные инвестиции в упаковку, а сумма вложений в целом составит 120 тыс. долл. США. Но и отдача будет выше и составит 18 тыс. долл. США. Стоимость капитала для компании равна 12%. Легко увидеть, что рентабельность обоих проектов одинакова и составляет 15% (15 тыс. : 100 тыс.) и (18 тыс. : 120 тыс.).

  Показатель EVA для первого проекта равен 3 тыс. долл. США (15 тыс. – 100 тыс. × 12%), для второго проекта равен 3,6 тыс. долл. США (18 тыс. – 120 тыс. × 12%). Соответственно, с точки зрения увеличения стоимости компании, необходимо выбирать второй проект.

Определение размера капитала бизнес-проектов в «РОСНО» основано на модели достаточного капитала (capital adequacy model), разработанной международным рейтинговым агентством Standard & Poor.s. С помощью этой модели для каждого уровня кредитного рейтинга страховой компании можно рассчитать, каково должно быть процентное соотношение капитала на каждый вид бизнеса. Кредитный рейтинг акционера «РОСНО» Allianz AG является максимальным («АА»). Для таких компаний доля капитала, участвующего в проектах автострахования, должна равняться 8% от оборота, для медицинского страхования - 12% и т. д. На такие же значения ориентируется и «РОСНО».

EVA вычисляется в нашей компании следующим образом. Пусть стоимость капитала (СС) равна 12,8%; доход, полученный в результате деятельности департамента медицинского страхования за год, равен 500 тыс. долл. США, при этом расходы составили 400 тыс. долл. США. Соответственно прибыль равна 100 тыс. долл. США (500 тыс. – 400 тыс.).

Необходимый капитал составит 60 тыс. долл. США (500 тыс. × 12%). Эта величина показывает, какой акционерный капитал должен приходиться на данное направление, чтобы генерировать годовой оборот 500 тыс. долл. США при неотрицательном значении EVA (то есть доходность должна быть не ниже рыночной).

ЕVА = 92,3 = (100 тыс. – 60 тыс. × 12,8%).

Показатель EVA помогает исключать выгодные на первый взгляд проекты. Если в предыдущем примере при доходе в 500 тыс. долл. США затраты будут равны 495 тыс. долл. США, проект по-прежнему останется прибыльным. Однако EVA = –2,68 = (5 тыс. – 60 тыс. × 12,8%), поэтому решение по проекту должно быть отрицательным.

Поскольку российская отчетность часто не отражает реальных результатов деятельности предприятия и не позволяет получить полную информацию для вычисления EVA, то для расчета всех составляющих формулы лучше использовать данные управленческой отчетности. В «РОСНО» для расчета EVA применяется отчетность по международным стандартам.

Рассмотрим составляющие формулы расчета экономической добавленной стоимости EVA подробнее.

Чистая прибыль (NOPAT)

Величина чистой прибыли рассчитывается исходя из данных отчета о прибылях и убытках подразделения, скорректированных на расходы на капитал 1:

NOPAT = Чистая прибыль до налогообложения + Проценты к уплате + Проценты по лизинговым платежам + Амортизация гудвилла - Сумма уплаченных налогов.

Если речь идет о деятельности бизнес-подразделения или о проекте, необходимо обратить внимание на себестоимость продукции или услуг, которая вычитается из прибыли при расчете NOPAT. Себестоимость продукта или услуги подразделения (проекта) состоит из прямых и косвенных затрат на его производство, то есть затрат всей компании на поддержание деятельности этого подразделения, например аренду офисного здания, административный ресурс и т. д. Такие расходы необходимо распределить на подразделения (проекты) пропорционально степени их использования, например исходя из доли оборота подразделения в суммарном обороте компании, или валовой прибыли, или доли зарплаты основных производственных рабочих в общем объеме фонда оплаты труда и т. д. Однако если доля косвенных затрат велика, то пропорциональное распределение косвенных затрат приведет к некорректной величине себестоимости. Решить эту проблему можно, используя операционный метод калькуляции себестоимости Activity Based Costing (ABC) 2 , который позволяет учитывать ресурсы (денежные, временные, сырьевые и т. д.) по месту использования.

Размер капитала (СЕ)

В качестве капитала, используемого для расчета EVA, принимается сумма всех активов, которыми управляет данное бизнес-подразделение, за вычетом краткосрочных обязательств (перед поставщиками, бюджетом и т. д.), кроме краткосрочных кредитов. Те активы, которыми управляют централизованно, например общие здания, телекоммуникации, также должны включаться в активы центра ответственности в объеме, пропорциональном степени их использования.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Существует и другой способ расчета капитала, который должен давать аналогичный результат, - с точки зрения пассивов. К собственному капиталу компании (простые и привилегированные акции) добавляются сумма всех кредитов, текущая стоимость обязательств по лизингу и прочие долгосрочные обязательства.

Стоимость капитала (СС)

Стоимость капитала для компании в общем случае равна стоимости капитала для акционеров, то есть той норме прибыли, которую они расчитывают получить на вложенные деньги. В «РОСНО» этот показатель определяется акционерами компании по формуле модели CAPM (capital assets pricing model):

CC = Rf + bs × (Rm – Rf),

где Rf - безрисковая ставка доходности;
bs - b-коэффициент для страховой отрасли;
(Rm – Rf) - премия за риск.

На практике большинство компаний используют не только собственный, но и заемный капитал. Поэтому при принятии управленческих решений они исходят из средневзвешенной стоимости капитала (WACC - weighted average cost of capital) или же используют кумулятивный метод 3 .

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Альтернативным способом расчета ставки дисконтирования является кумулятивный метод, в соответствии с которым совокупная степень инвестиционного риска рассматривается как сумма отдельных факторов риска. Как правило, основные факторы риска включают безрисковую ставку доходности, рыночную премию за риск инвестирования в рынок акций, премию за отраслевой риск, премию за малую капитализацию компании и премию за специфический риск оцениваемой компании.

  Безрисковая ставка рассчитывается на основе доходности государственных обязательств. Данные о величине премий за риск инвестирования в рынок акций, отраслевой риск и малую капитализацию компании рассчитывают инвестиционные компании и информационные агентства. Наиболее авторитетным источником такой информации является компания Ibbotson Associates. Следует отметить, что в отдельных случаях премия за отраслевой риск может быть отрицательной.

  Величина премии за специфический риск оцениваемой компании зависит от субъективного восприятия оценщиком общего инвестиционного риска компании.

Однако наиболее популярным и простым является определение стоимости капитала компании на основе экспертных оценок, то есть оценок топ-менеджеров, инвестиционных аналитиков и т. п. В то же время этот способ оценки стоимости капитала одновременно и самый ненадежный, поэтому при его использовании необходимо выбирать наиболее осторожные прогнозы.

• Личный опыт

  Сергей Пустовалов, финансовый директор ОАО «Талосто» (Санкт-Петербург)

  Мы делали расчет стоимости капитала на основе модели CAPM и в зависимости от используемых данных получили разброс от 15 до 24%. В результате за стоимость капитала для компании было взято среднее значение - 20% годовых в валюте, которым мы и руководствовались при расчетах экономических показателей.

Управление значением EVA

С помощью показателя EVA можно оценить качество принимаемых управленческих решений. Положительная динамика этого показателя означает, что компания работает более эффективно, чем рынок в целом, то есть она более привлекательна для инвесторов, следовательно, рыночная стоимость такой компании возрастает 4 . Напротив, снижение EVA говорит о том, что на рынке появляются более интересные для инвестирования проекты, поэтому при падении EVA стоимость компании также уменьшается. Поскольку основной целью менеджмента является увеличение стоимости бизнеса, управление экономической добавленной стоимостью сводится к обеспечению стабильно неотрицательного значения EVA, то есть обеспечения соответствующего уровня доходности текущих активов и инвестиций.

Управление EVA существующих активов строится на выявлении факторов, способствующих ее увеличению, то есть росту прибыли (NOPAT), или же уменьшению размера капитала и его стоимости (CC и CE) (см. рисунок).

Работа по увеличению NOPAT заключается в увеличении оборота, маржи, повышении оборачиваемости активов и снижении издержек - как прямых, так и косвенных. Все это хорошо знакомо финансовым директорам российских компаний. Задача минимизации задействованных активов для российских менеджеров является новой. Для оптимизации необходимого капитала следует сотрудничать с наиболее надежными контрагентами (для страховой компании это могут быть агенты по перестрахованию и инвестициям), управлять дебиторской задолженностью и перераспределять капитал между линиями бизнеса. При этом необходимо сдерживать рост бизнеса, требующего больших вложений капитала, и инвестировать в направления, которые требуют меньших средств. Именно этим сейчас занимается «РОСНО».

Управление стоимостью капитала компании сводится к работе с кредиторами по привлечению более дешевых займов и регулированию структуры капитала. Для этого необходимо соблюдать равновесие между стоимостью собственных и заемных средств. Так, привлечь заем зачастую оказывается дешевле, чем использовать собственные средства.

Для того чтобы рассчитать влияние тех или иных управленческих решений на значение EVA, используют обычную финансовую модель бизнес-подразделения (проекта) или компании в целом 5 . Экономическая добавленная стоимость рассчитывается для каждого варианта развития единицы управления наряду с другими показателями, такими как NPV. Решение о выборе конкретного проекта (пути развития) принимается исходя из расчетной величины EVA.

Управление экономической добавленной стоимостью EVA проектов осуществляется путем выбора способов вложения капитала, доходность которых будет выше стоимости капитала компании.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Если значение EVA проекта вопреки планам становится отрицательным, то следует усомниться в целесообразности данного проекта. Прибыль, которую генерирует компания или проект, должна в любом случае обеспечивать выплаты процентов по кредитам и отдачу на инвестированный капитал.

Прибыльность или рост

Одной из важнейших проблем, которые возникают при решении задач управления с помощью EVA, является определение соотношения между прибыльностью компании и требуемым ростом бизнеса. Дело в том, что высокое значение EVA и высокие темпы роста - разнонаправленные величины. Чем быстрее растет бизнес, то есть чем больше прибыли реинвестируется, тем ниже будет показатель экономической добавленной стоимости.

• Пример 3

  Допустим, компания выбирает, какой из проектов по строительству новых офисов будет выгоднее: в своем городе и в соседнем регионе. Затраты первого проекта (1) в первый год составляют 100 тыс. долл. США, при этом прибыль составит 12 тыс. долл. США. Так как компания в новом регионе почти неизвестна, затраты второго проекта (2) будут больше и составят 150 тыс. долл. США, а прибыль ниже - 10 тыс. долл. США. Стоимость капитала - 12%. Тогда EVA (1) = 0 (12 тыс. – 100 тыс. × 12%); EVA (2) = –8 тыс. долл. США (10 тыс. – 150 тыс. × 12%). Исходя из значения EVA, компании следует выбрать первый проект. Однако в этом случае она потеряет новый перспективный рынок и рост ее будет скорее количественным, нежели качественным.

  (Пример подготовлен редакцией журнала.)

Для решения этой проблемы необходимо грамотное стратегическое управление компанией. При разработке стратегии всегда определяются приоритеты компании на данном этапе ее развития. С точки зрения концепции EVA эти приоритеты должны выражаться в определении допустимых границ данного показателя. При принятии стратегии роста значение EVA в течение определенного периода может быть отрицательным, однако при этом нельзя допускать потери стабильности бизнеса. Экономическая прибыль, равная нулю, в этом смысле является ставкой, уравновешивающей интересы акционеров и уровень инвестиций.

• Личный опыт

  Сергей Пустовалов

  При постановке управления с помощью EVA возникает резонный вопрос: кто будет возмещать размер упущенной выгоды, если экономическая прибыль окажется отрицательной, - менеджеры или акционеры? Для акционеров это будет означать убыток, но даже если всех менеджеров лишить заработной платы, вряд ли эта сумма покроет разницу между планируемым и фактическим значением EVA. Увольнять же менеджеров из-за однократных убытков невыгодно.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  При принятии решения о стратегическом развитии компании нужно спрогнозировать период, необходимый для роста, и оценивать EVA за весь этот период. Если значение показателя не будет отрицательным, то можно принимать решение о развитии согласно выбранному пути. При этом динамику EVA необходимо контролировать, чтобы к концу проекта его значение достигло требуемой положительной величины.

Как заинтересовать сотрудников в увеличении EVA

Для эффективной работы по управлению EVA необходимо, чтобы все менеджеры, которые могут влиять на величину добавленной стоимости, понимали, какие из действий приведут к положительному эффекту, а какие - к отрицательному. Стимулировать сотрудников к увеличению добавленной стоимости можно, используя соответствующую систему мотивации.

В увеличении EVA следует заинтересовать в первую очередь генерального директора и топ-менеджеров, то есть сотрудников, которые могут максимально влиять на этот показатель. В их годовой бонусный пакет можно заложить определенный процент от значения итоговой добавленной стоимости всей компании или же бизнес-направления, за которое они отвечают. Увязывать вознаграждение низших менеджеров и рядовых сотрудников со значением показателя EVA не имеет смысла, так как затраты на расчет степени их влияния на общий показатель добавленной стоимости будут выше, чем сама премия.

Этапы построения управления на основе EVA

Этап 1. Довести идеологию EVA до менеджмента

Необходимо, чтобы менеджеры четко осознавали, что при работе они используют акционерный капитал, имеющий определенную стоимость. Объяснить это можно на специальных семинарах или же на общем собрании руководителей направлений бизнеса. Целью менеджмента должно стать увеличение капитала собственников и обеспечение его доходности на уровне не ниже, чем в целом по рынку. Если кто-то из менеджеров не принимает подобной установки, то, к сожалению, с ним придется расстаться.

Этап 2. Разработка методики расчета EVA

На этом этапе необходимо разработать методику расчета экономической добавленной стоимости EVA. Она должна включать следующие разделы:

• методику расчета чистой прибыли с учетом всех корректирующих показателей: порядок распределения косвенных расходов по видам бизнеса (бизнес-подразделениям), периодичность переоценки активов и т. д.;
• методику расчета размера капитала;
• порядок определения минимального уровня доходности по проектам или группам проектов;
• порядок оценки показателя EVA, его периодичность и список отчетов, которые должны содержать этот показатель;
• описание системы мотивации персонала на основе EVA.

Методика разрабатывается при непосредственном участии всех менеджеров, напрямую отвечающих за создание стоимости компании, и должна быть доведена до каждого исполнителя, который может влиять на размер EVA его центра ответственности или компании в целом.

Этап 3. Расчет EVA «нулевой точки»

После утверждения методической части показатель экономической добавленной стоимости рассчитывается для всех центров ответственности по данным последнего года с использованием заданной акционерами стоимости капитала. Нужно быть готовым к тому, что если стоимость капитала определена верно, то результаты работы по итогам текущего года скорее всего будут в основном отрицательными. Это происходит потому, что в большинстве российских компаний менеджмент стремится к текущему увеличению прибыли, а не к повышению стоимости бизнеса . Поэтому после получения первых результатов нужно проанализировать их причины и разработать план повышения экономической прибыли.

Так, в «РОСНО» при расчете EVA по различным подразделениям за первый год были получены как положительные, так и отрицательные значения. Для того чтобы изменить ситуацию, каждому условно-убыточному подразделению потребовалось разработать программу по повышению экономической добавленной стоимости. Параллельно такая задача стояла и перед всей компанией, поэтому многие действия по повышению эффективности работы осуществлялись в рамках общих преобразований. В течение 2002-2003 годов в «РОСНО» была проделана большая работа по описанию бизнес-процессов, внедрению автоматизированных систем бюджетирования, развитию бренда. Основной целью при этом являлись одновременное повышение прибыльности и рост бизнеса (profitable gross), то есть EVA не должна быть ниже нулевой отметки.

Одним из основных достижений в использовании ЕVА является объединение интересов акционеров и менеджмента по эффективному использованию капитала. В «РОСНО» менеджеры концентрировались на выполнении плановых показателей по объему и прибыли, но абсолютно не задумывались о балансе своего центра прибыли (капитале, вложенном в данный бизнес). ЕVА заставляет менеджеров управлять размерами и стоимостью капитала, а именно этого хотят акционеры.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Использование EVA на российских предприятиях очень перспективно. Западные компании часто применяют этот показатель, чтобы нацелить менеджеров на увеличение стоимости акций компании.

  В России из-за недостаточной развитости фондового рынка управление компанией с позиций стоимости было непопулярно. Однако в последнее время отношение к российскому фондовому рынку меняется. Российские компании начинают воспринимать фондовый рынок не только как инструмент для спекуляций, но и как источник долгосрочного капитала, а также индикатор стоимости компании.

  Сейчас многие российские компании стремятся повысить свою открытость и привлекательность акций. Для того чтобы заинтересовать миноритарных акционеров, необходимо убедить их в том, что курс акций со временем вырастет. И привязка вознаграждения менеджеров к стоимости компании или значению показателя EVA будет достаточно весомым аргументом.

Хотелось бы еще раз подчеркнуть, что никаких особых сложностей при расчете и использовании показателя EVA возникнуть не должно. ЕVА - это финансовый инструмент, который понятен, надежен и прост, а главное - побуждает менеджеров к действиям.

Пример использования EVA

Анна Нетесова, эксперт журнала «Финансовый директор»

Способы управления компанией с помощью показателя EVA могут различаться в зависимости от особенностей конкретного бизнеса. Российская дистрибьюторская компания «Аванта М» 6 выделяет в качестве единиц планирования EVA свои региональные филиалы. При этом каждый год любой филиал начинает работать с нуля. Необходимо отметить, что система работы, принятая в «Аванта М», является в своем роде уникальной. Ее эффективность во многом зависит от уровня квалификации персонала, в том числе и в регионах, а также от политики головной компании в отношении филиалов.

Распределение капитала

На финансовый год каждой бизнес-единице в обязательном порядке выделяется определенная сумма денег - это и есть ее капитал (иные активы, в том числе здания, автомобили и оборудование, к нему не относятся). Деньги для финансирования филиалов головной офис выделяет из собственных средств и средств бизнес-подразделений и привлекает у финансовых институтов.

Существуют три способа финансирования филиалов: инвестиционный капитал, овердрафт и целевой кредит.

Инвестиционный капитал выдается филиалам на год в фиксированном размере. За пользование капиталом подразделение платит головной компании 4% в месяц. Чтобы снизить размер инвестиционного капитала и, следовательно, плату за него, необходимо вернуть весь капитал или его часть в виде прибыли. Увеличить сумму инвестиционного капитала в течение года нельзя.

Второй тип финансирования - овердрафт. По нему устанавливается фиксированный лимит, превышать который бизнес-единица не может, однако платить ей приходится только за конкретную сумму, использованную в рамках овердрафта, по ставке 5% в месяц. Если подразделение превышает свой овердрафт, то за сумму превышения с него взимается плата по ставке в три раза выше установленной (15%).

Третий способ - целевой кредит. Ставка по нему определяется индивидуально, равно как и размер суммы, но обычно она не превышает 3% в месяц. Целевые кредиты выдаются либо на финансирование сделок, которые в будущем принесут компании прибыль, но в текущий момент не являются выгодными (например, приобретение собственного магазина), либо на проведение нестандартных операций (например, покупку недвижимости под офис в городе, где эту недвижимость невозможно взять в аренду). Решение о выдаче кредита принимается на заседании инвестиционного комитета головной компании.

Цель работы филиала - вернуть весь вложенный капитал с процентами в течение года. При этом головной офис не вмешивается в оперативную работу филиала - он только устанавливает для него правила игры.

Расчет EVA

Чистая прибыль подразделения рассчитывается как разница между его доходами и расходами. Доходы подразделения - это прибыль от продажи товаров, от переоценки запасов с учетом инфляции и изменений валютного курса (она проводится ежемесячно), а также от продажи непрофильных активов. Расходы включают затраты на заработную плату, аренду офиса, складское обслуживание, закупку товарной продукции, маркетинг, а также административные расходы на содержание центрального аппарата, которые фиксируются в виде абсолютного значения в начале года для каждого подразделения.

Для того чтобы отчетность всех подразделений подавалась в сопоставимом виде и легко консолидировалась, в компании существует единая учетная политика и используется общее программное обеспечение. Статьи в отчетах максимально детализируются: по направлениям бизнеса, по каналам сбыта (дистрибуция, опт), маркам продукции, складам и т. д. Необходимо отметить, что на данный момент программные средства, используемые в компании, не являются интегрированными - это стандартные бухгалтерские и складские системы, а также собственные разработки на основе Excel и Access.

EVA рассчитывается по каждой бизнес-единице ежемесячно на основе управленческой отчетности (отчета о прибылях и убытках, управленческого баланса, еженедельных данных по продажам, ежедневных отчетов о состоянии счета), представляемой в головной офис, с учетом процентных ставок по всем типам капитала. При расчете экономической прибыли подразделений из чистой прибыли вычитается результат переоценки активов, а также затраты на обслуживание каждого типа капитала:

EVA = (NOPAT – Сумма переоценки) – 4% × ИК – 5% × ОД – 3% × ЦК,

где NOPAT - чистая прибыль, скорректированная на сумму переоценки;
ИК - размер инвестиционного капитала подразделения;
ОД - размер овердрафта, используемого подразделением;
ЦК - размер целевого кредита.

Головная компания стремится к тому, чтобы значение показателя EVA было неотрицательным даже при росте филиала. Нормой является нулевое значение данного показателя. Если же оно выше нуля, то менеджеры соответствующей бизнес-единицы премируются из полученной экономической прибыли.

В случае когда значение EVA в течение нескольких периодов отрицательное, специально созданная комиссия выезжает на место для выяснения причин такого результата. В большинстве случаев подобные ситуации возникают из-за недобросовестной работы менеджеров и приводят к смене руководства филиала.

Головная компания собирает статистические данные по всем городам, в которых имеет подразделения, и может провести сравнительный анализ спроса на продукцию, что с высокой долей вероятности позволяет выявить объективные причины отрицательного результата.

Мотивация сотрудников

Премии топ-менеджерам определяются исходя из превышения фактического значения EVA над плановым. К таким менеджерам относятся генеральные и коммерческие (финансовые) директора филиалов, то есть те руководители, которые формируют доход и распоряжаются расходами. Обычно на выплаты идет от 7 до 15% показателя, величина премии зависит от количества топ-менеджеров в данном филиале. Вознаграждение топ-менеджеров головного офиса зависит от экономической прибыли компании в целом.

Кроме того, компания периодически выделяет наиболее приоритетные направления развития и часть премии зависит от работы по этим направлениям. Например, если необходимо сделать упор на реализацию продукции одного из партнеров, то для филиалов составляется специальный план по продажам. В случае его выполнения сотрудники филиала награждаются из корпоративного премиального фонда.

Также полагается премия за безубыточность. Если бизнес-подразделение в течение определенного времени не имеет отрицательного значения EVA, то его руководитель премируется.

Выплаты сотрудникам среднего и низшего звена зависят от достижения более локальных целей. Например, торговые представители напрямую не влияют на показатель EVA, поэтому их вознаграждение от его значения не зависит. Однако они могут влиять на объем отгрузок в магазины (который отражается на добавленной стоимости), и премиальные для таких представителей будут рассчитываться исходя из этого показателя, а также из размера торговой надбавки и приоритетов, которые им устанавливает руководитель на текущий месяц. Возможны и вычеты из заработной платы, например за возвраты товара и просроченную дебиторскую задолженность закрепленных за представителем магазинов. Аналогично строится система мотивации сотрудников сервисных служб - логистиков, складских рабочих, экспедиторов и т. п.

Мотивирующие показатели топ-менеджеров не пересматриваются в течение года. Размер премий сотрудников более низкого уровня может меняться в зависимости от состояния дел в подразделении.

Весь премиальный фонд делится на две части. Менее половины общей суммы премии выплачивается топ-менеджерам ежемесячно, а основная часть суммы - по итогам года. Это делается для того, чтобы заинтересовать специалистов в конечном результате. Таким образом компания избегает спекуляций на размере условной прибыли. При этом ежемесячная премия, как и ежегодная, уменьшает размер капитала подразделения, так как выплачивается за счет его прибыли, но отказаться от нее нельзя. В результате, чем больше зарабатывает подразделение, тем больше получают его менеджеры и тем больше оно отдает головной компании, что, по мнению руководства «Аванты М», вполне справедливо.

По итогам года после выплаты премий менеджерам оставшаяся часть EVA перестает быть собственными средствами бизнес-подразделения и превращается в инвестиционный капитал, который головной офис может перераспределять между бизнес-единицами.

_______________________________________________
1 Авторы концепции EVA разработали около 150 поправок, которые могут применяться к показателю чистой прибыли для получения NOPAT в зависимости от особенностей конкретной компании. В среднем компании, использующие EVA, применяют около 10 из них. – Примеч. редакции.
2 Подробнее о том, как создать на предприятии систему калькуляции себестоимости на основе ABC, см. статью «Определение себестоимости методом Activity based costing» , «Финансовый директор», 2003, № 7–8. – Примеч. редакции.
3 Подробнее о расчете стоимости капитала см. статью «Расчет ставки дисконтирования» , «Финансовый директор», 2003, № 4. – Примеч. редакции.
4 Следует подчеркнуть, что речь идет именно о динамике показателя, так как положительное значение EVA в текущем периоде может быть достигнуто за счет сокращения затрат, например оборотного капитала, заработной платы, продажи активов. В результате значение EVA в следующем периоде резко снизится.
5 Подробнее о построении финансовой модели компании см. статью «Модель оценки стоимости компании: разработка и применение» , «Финансовый директор», 2003, № 12 . – Примеч. редакции.
6 Название компании изменено.